焦點分析 | 網際網路券商是一門好生意嗎？
文 | 吳夢啟 袁斯來
編輯 | 張雨忻
納斯達克看上去很歡迎中國的網際網路券商，至少目前是這樣。
半個月間，兩家頭部網際網路券商富途證券和老虎證券都在納斯達克上市了。富途首日股價收漲28%，老虎首日收漲36.5%。
如果單從財務資料上來看，股民們未必會對兩者的股價那麼樂觀。富途2018年一年的交易額為9070億港元，老虎三年的交易額剛剛突破萬億元。在A股市場，交易頻繁時一天的交易就可以突破萬億元大關。
盈利情況則各自不一。富途的財報顯示2016年和2017年兩年的虧損。在2018年實現盈利1.39億港元。除了交易佣金的增長，增長率高達241%的利息收入是推動富途扭虧為盈的重要原因。
老虎則出現了三年虧損。財報顯示，公司基於非美國通用會計準則(Non-GAAP)的年淨虧損為1008.9萬美元，較2017年虧損擴大33%。
老虎證券創始人兼CEO巫天華在敲鐘前的媒體溝通會上解釋說，虧損原因之一是因為在去年有過一次股權激勵。扣除這一支出的影響，公司的業務僅為“微虧”。
低佣金帶來低收入、過高的前期平臺建設成本和人力資源成本，是網際網路券商們起步的門檻之一。
幸好，市場不僅看資料，也樂於聽故事。哪怕對於券商業務來說，“網際網路”也是納斯達克樂於聽到的故事線索。
網際網路人怎麼做券商業務
用網際網路做券商生意並不新鮮。國內券商十多年前就已經開始嘗試，其本質是“原有業務+網際網路”，通過快速資訊交換提高交易效率，改善使用者體驗，為存量客戶提供更多便利。
挖掘增量的任務，就落在網際網路券商頭上。 在進入移動網際網路時代後，網際網路券商運營成本較低的天然優勢，使之聚焦於金融零售市場，以覆蓋傳統券商無法覆蓋到的毛細血管領域。
富途和老虎就是在這一背景下出現的。
2012年，富途證券在香港註冊；2015年，老虎宣佈成立。雙方的共同特徵是開發出一套網上交易平臺，通過減少甚至取消營業場所，用輕資產的低成本模式開發客戶，並且用快捷迅速高效的交易方式獲取年輕使用者。這種模式的有一個典型特徵，即因交易均在線上進行，免去了線下諸多環節中的運營成本。平臺上有實時行情，也有社群討論，實現了“完整的閉環”，可以提供炒股甚至打新。
此外，富途和老虎的創始人均發現了中國內地使用者對海外投資的需求。因此將使用者定位於投資港股和美股的內地使用者。富途以投資港股業務起家，而老虎則從一開始重點關注美股。
這可以說是個十分有洞見力的定位。巫天華在溝通會上表示：“傳統券商收費很貴，產品並非自我研發，很多產品都是外包的。很多歐美券商沒有針對中國使用者做定製。”而且，內地投資者只能通過QDII基金和港股通兩種方式投資，手續繁瑣，投資總額有限制，而且收取的佣金一度是富途和老虎佣金的兩三倍。
富途和老虎並無太多的手續限制。它們在海外的經營，受到的是頒發券商牌照的香港特區政府以及其他政府監管。
“網際網路券商”與“美股港股交易”疊加，產生了明顯效應。本身網際網路券商是針對傳統券商難以覆蓋的零售交易領域，使用者主要是年輕人（富途的使用者年齡在25-40歲之間）。再加上“美股港股”這一門檻，零售使用者中高淨值使用者被篩選出來，成為網際網路券商的主要服務物件。
比如，老虎證券的大部分使用者就是35歲以下，年收入超過4萬美元的精英客戶。
“小賽道”的機會
在國內1.5億股民中，美股和港股交易者一直處於邊緣地帶。這中間，一線城市做美股的居多，而南方人更喜歡炒港股。
不過，前幾年中概股的興起，讓這個群體有了明顯的增加，交易量也出現增長。但即使這樣一個小賽道，據老虎證券創始人巫天華估計“都擠入了至少有幾十上百家公司，比美國券商公司的數量還多”。
從表面看，這不是一個容易做的“風口”，但這條賽道也許通向一個比我們想像大得多的藍海。
資料表明，中國投資者一直在加大海外配置資產。中國投資者海外投資滲透率在2017年僅有5%，與英國40%，日美大約20%相比，想像空間巨大。
奧緯諮詢（Oliver Wyman）預計，中國投資者在海外的資產配置到2022年將達到3.5萬億美元，年複合增長率為25.8%。2017年中國投資者在海外證券市場的線上交易規模為2975億美元。
幾乎是連年翻番的增速，恐怕才是支援頭部網際網路券商估值的基本邏輯。
富有潛力的市場因素之外，投資者的加持也是富途和老虎在運作之初持續虧損情況下仍能運轉的原因。富途證券創始人李華曾是騰訊元老，工號為“第18號員工”。這注定了他和騰訊無法分割的關係。在上市前，騰訊持有富途38.2%的股票，紅杉資本和經緯也多次參與富途的融資。
小米旗下投資公司和美國網際網路券商盈透（IB）則分別持有老虎14.1%和7.7%的股份。盈透為老虎提供了底層交易通道，等於提供了信任背書。
市場潛力的開發和巨頭加持為富途和老虎打開了道路。按照雙方招股書中的說法，富途在2018年上半年已成為香港第四大網際網路券商，而艾瑞諮詢的資料則顯示老虎佔據了全球華人網際網路券商市場份額的58.4%。
怎麼賺錢？從零售轉向to B
但是，以低佣金的方式獲客並保持使用者粘性，這一模式本身有自身的問題。
其一，低佣金模式會導致企業的盈利狀況不佳；其二，在過去多年中，傳統券商的佣金也在逐步降低，這使低佣金模式很難持續。香港券商為了吸引內地使用者甚至進行“零佣金”優惠。富途在官網商的佣金為萬分之三，已很難具備低價優勢。
美國市場為低佣金券商的發展提供瞭解決案例。在1975年取消固定佣金制度後，大量的折扣經紀商出現。但隨後逐漸轉型。以美國第三大券商嘉信理財（Charles Schwab）為例，從1980年代末開始，它從低佣金折扣券商逐漸轉向綜合資產管理平臺，最終變成資本和機構中介業務。
可以預料的是，佣金和手續費這塊收入比重肯定會越來越低，基於網際網路的成本優勢，今後零佣金甚至交易補貼的打法都可能出現，而行業的收入大部分來自大量流使用者的衍生服務：資訊服務、資料提供、融資融券、IPO服務等等。
兩家公司都對標美國最大的網際網路券商盈透（IB），但收入構成差異已很明顯，說明各自正在走不同的道路。
富途目前正在開發對企業服務以及IPO承銷等服務，逐漸從零售業務轉向to B。2018年富途成為小米IPO的承銷商是標誌之一。從富途的財報來看，它的營收中來自融資融券的利息收入佔比逐年提高，從2016年的6.7%提升到了2018年的44.4%，它的2018年佣金收入雖然同比下降，但仍了實現扭虧為盈。
體量上要小於富途的老虎證券，其營收對佣金的依賴則高達77.6%。一旦美股牛熊轉換，容易引發其業績的大幅波動。
巫天華在媒體溝通會上向36氪表示，老虎上市後的策略包括從大中華區出發，拓展全球華人市場，“成為華人世界的盈透”。老虎預測華僑可投資金融資產在2017年達到4-4.5萬億美元。
在未來一段時間裡，老虎將致力於從全球華人市場挖掘增量，這也是規避監管風險的一種方式。