投資人眼中的“寒冬”到底什麼樣？丨WISE 2018新經濟之王
2018年11月27日-28日，第六屆WISE大會——“WISE 2018新經濟之王”如期而至。在這個不斷變化、充滿焦慮和不安、卻又英雄輩出的時代，我們一起見證著新經濟之王的誕生。我們認為主要由科技創新和資本擴張所驅動增長的經濟模型可以被認為是新經濟，這個領域裡有許多正在高速成長的、了不起的新經濟公司。從任何角度來看，他們既顛覆了行業，也推動了行業發展，更深刻地改變著我們每個人的生活。
整個2018年，一二級市場普遍趨冷的大環境使得“資本寒冬”成為此次WISE大會上被多次提及的關鍵詞。面對前兩年掀起的“雙創”熱潮迴歸理性，處在經濟、產業週期、資本、政策四大週期疊加而成的“最冷”寒冬下，衝在一線的投資人們究竟如何看待市場？如何看待未來？他們對於創業專案的偏好又是否會產生變化？
11月28日上午，一場名為“潮水退後的投資堅守與賦能”的圓桌對話在WISE大會上展開。 此次對話邀請到山行資本合夥人朱思行、華興新經濟基金執行董事牛曉毅、Ventech China管理合夥人金晨、昌發展總經理王穎共同參與，並由36氪基金創始合夥人、36氪集團副總裁趙甜主持。
針對“寒冬之下，投資策略變了嗎”、“細化管退，有何高招”以及“未來誰會是新經濟之王”等話題，投資人們分別分享了自己的觀察與觀點。
以下為圓桌對話整理：
寒冬之下，投資策略變了嗎？
趙甜：2018年，我們深切體會到無論是一級市場還是二級市場，從產業、實體，還是金融、資本，甚至從古典圈到幣圈、鏈圈，無一倖免，哀鴻遍野。開啟朋友圈，以前晒投資的，開始晒打高爾夫球了，以前參加一些行業交流論壇峰會的，開始紛紛在詢問商學院和海外留學培訓了。這些訊號都是業態的晴雨表。
今天的第一個問題，在現在經濟下行以及資本環境相對趨冷的環境下，怎麼調整投資策略？
朱思行：山行資本是一個很年輕的資本機構，成立於2015年2月，到現在將近三年的時間。總體管理的基金規模是3億美金，有一個早期的基金，有一個成長期的基金。
你提到的寒冷是行業普遍的感受。 從人民幣市場的直觀感覺來說，這個寒風是非常凜冽的。從人民幣資金的募資到投資，甚至到一些機構的存活，都面對著非常大的挑戰。我也看到了另一個情況，根據一個外媒的統計，今年1-10月，整體VC市場企業獲得的投資總量上來看，今年的市場是不冷的，資金總量非常大，甚至中國市場作為區域市場來說，已經反超了美國。從資金的分佈來說，無疑有非常集中的態勢。無論從基金募資，還是從基金投出去的單筆投資金額，都呈現了非常大的集中化的趨勢。
所以，對於一些頭部機構和頭部專案來說，寒冬中，它們反而看到了減弱的競爭態勢。回顧一下2015年和2016年，人民幣基金在蓬勃發展的時候，美元基金在專案獲取和投資達成的環節上，面對非常大的壓力，這是一個市場波動的情況。
作為山行資本這樣一支小基金來講，我們對熊牛更迭有思想準備。從投資策略上講，我們成立之初就定下來只投最大的賽道和最好的創業團隊，我們的標準並沒有發生很大的波動。
牛曉毅：華興資本的投資業務是從2013年開始的。我們華興新經濟基金是華興資本旗下的一支PE基金，主要投成長期，目前我們管理三支人民幣基金，三支美元基金，規模超過200億人民幣，目前第三期美元和人民幣基金的募資進展都非常順利，尤其是人民幣基金超額募資很多。
今年上半年，其實美元市場還是可以的，但人民幣市場今年確實面臨很大的挑戰。從投資角度來講，中國文化一直講究不卑不亢。雖然說起來容易，但對於投資人來說，做起來是非常難的。我們特別希望能夠做到在市場好的時候，與投資的創業者一起保持冷靜。相反，在市場不好的時候，鼓勵創業者繼續往前衝，作為投資方的我們也更有勇氣做投資。
作為關注中後期公司的PE基金，我們希望每個賽道的競爭格局都能相對比較明朗，我們會在跑出來的前幾匹馬中，選出最核心的馬，用華興所有的力量，不僅僅是投資，也可以為其提供投行的融資服務、發債服務，甚至IPO上市承銷服務，讓它最後成為大賽道里面的贏家。這一直是華興新經濟的打法，不管市場如何變化，我們的投資標準、選擇公司的標準都不會變。
金晨：最近一段時間不管是母基金也好，投資機構GP也好，互相之間問來問去，傳來傳去最多的就是有錢嗎？牛總表態了，華興新經濟基金是有錢的，我也表態一下，Ventech China也是有錢的。Ventech China是1998年起源於法國，但是一支在中國獨立募資、獨立決策的本土基金。二期、三期基金投資了聚美優品、積木盒子、豌豆公主等公司，主要的方向是在新經濟領域。目前，我們三期管理3.5億美金，同時募資第四期的美元和第一期的人民幣。
關於資本冷熱，我有一個理解，在資本火熱的時候也不都是好事，比如2014-2016年，眾多的基金募了超多的錢，投資機構也很痛苦，因為專案太貴了。如果專案很貴，對將來的退出回報、收益率都會有影響。同樣，資本嚴冬也有好處和壞處。好處就是專案可以花更多的時間，不像以前三天不給答覆，就沒有機會了。壞處是，優質的企業在此刻出來融資的機率相對低了。所以，我倒不認為資本嚴冬對投資機構是壞事。但是毋庸置疑，對於創業者來說，融資機會大幅度減少。
假設進入到大家認定的資本嚴冬，以前出現過的團購千團大戰、共享單車的千車大戰等，就會比較少。頭部的企業還是比較容易募到資金，同時也有比較高的估值。但對於第三名以下的企業，想像以前那麼容易的融資，難度就大幅度增加了。另外一個挑戰是，退出也不一樣了。以前大家規模做大都能夠有上市的機會，投資人都希望自己投的企業能夠儘早上市。的確美國和香港的股市，會給予這樣的機會。到了資本嚴冬以後，行業都預測2019年、2020年是股市退出困難的兩年，不管是國內還是國外。在這樣的時間情況下，對於投資機構來說，專案退出更多需要依賴於在兼併收購的方式。我們看到大量的案例在發生，這對於創業者和投資機構都是挑戰。
王穎：昌發展因為有“昌”這個字，我們和昌平有著深厚的關聯。昌平也是中關村未來科學城的交匯地，我們管理著昌平政府的引導基金。母基金已經合作的子基金已經有30支。在母基金之外，作為政府的產業平臺，還運營著產業綜合體、雙創社群和創業孵化的平臺。
說到基金的投資業務，我們對資本市場的所謂寒冬，策略上有這麼幾點體會：
第一，更加專注。現在的母基金50%都是投資到了醫藥健康行業，剩餘的40%左右在投資於新興技術和智慧製造領域的傳統產業轉型升級和新技術的結合應用。剩下的10%，主要在文化和消費升級。對於直投也是同樣的，更加專注在剛剛介紹的前兩個領域。尤其像醫藥健康，我們再團隊配置上也都會圍繞著新藥創制、高階的機械替代、基因診斷、醫療服務等，做更加精準化的賽道研究和有產業背景的產研人員的配置，這樣才能打通整個產業鏈，自上而下有清晰投資標的的選擇和整個後面的募投管退。
第二，估值要有合理的邊際安全風險控制。我們現在更加趨向於向一些偏早期的技術創新型和技術驅動型的專案，從很早的孵化階段、種子期階段就進行這樣的標的篩選，以控制更合理的投資安全邊界。對於技術落地型的專案，我們會更加關注它的現金流的實現和商業落地的可行性。
第三，更加重視投後管理。因為在資本寒冬下，不管是好企業還是遇到困難的企業，投後的管理對於投資機構來講就顯得愈加重要。
細化管退，有何高招？
趙甜：機構投資人在投後管理這件事情上，在中國並不成熟的資本市場裡，還有比較年輕的一級市場裡都大家比較忽視的環節。隨著現在客觀上募資的困難、主觀上投資的謹慎，很多人把管和退這兩件事情做的更加精細化和深入了。這也是環境之下，倒逼投資者更多的思考投後管理。
今天的第二個問題，就是想了解一下各位所在的機構，在投後賦能上有怎樣的創新和嘗試？
朱思行：山行有一個非常明顯的特點，它是由一些有行業背景的人士成立的，包括楊浩湧。我們三個合夥人做投資之前，都是在行業裡面有過長時間經驗，包括企業的戰略、創業、產品運營和研發，基本上能夠覆蓋到初創企業的各個方面的需求。所以從這一點上說，我們投的企業如果在這些方面遇到了具體問題，基本上可以跟他們有一個很貼近實際情況的充分溝通。這也是從工作當中，我們的被投企業反饋回來非常認可的一個地方。除了業務之外，我們還會幫助被投做後續輪次的融資。
牛曉毅：其實公司創始人的需求還是比較簡單的，就是三件事：第一，戰略，大方向走得對不對或者怎麼走；第二，找人；第三，找錢。
我一直都說，投資人和創始人最大的區別，尤其作為普通的財務投資人、非產業投資人，在某一個行業的深度上，肯定比不上創始人。這一件事，他一定做得比我好。投資人能夠提供給創業者最多的價值一定是“寬度”。因為我們看的專案多，各個行業之間有一些可以借鑑的經驗和方法論，就是大道至樸。拋去最基本的幾條原則，通過不同行業的經驗和觀察，能夠直接為創業者提供幫助。
具體來說有兩條：第一，策略，即對大的資本市場、對行業的發展大方向上，我們可以跟創業者交流經驗；第二，因為華興是一個為新經濟企業提供全生命週期一站式金融服務的機構，，各方面的資本能力都比較強，不僅能幫助公司融資、併購，也能做出售、發債、上市承銷，甚至資產管理。我們希望在新經濟企業發展的週期裡面，所有的資本需求，我們都能滿足。這是我們能給創業公司提供的比較實際的幫助，也是我們的強項。
金晨：Ventech China有一個相對不太一樣的地方在於，我們的LP中實業投資者所佔的比重超過一半。LP裡面，有零售集團、有地產、有銀行、有保險公司、有快消品公司，都是國際國內的知名品牌。在這個上面，我們跟這些機構天然有一個合作的默契。一方面，他們通過我們的早期投資機構去觸達市場上最革新的一些新的變化和趨勢。另一方面，對我們來說，也能充分利用了這些資源和背景。主要做兩件事：首先，對於我們已經投的企業進行對接，尋找行業合作的可能性。其次，對接我們所投資的專案公司，幫助專案公司做BD，打入大的集團的合作方或者供應商。
此外，我們也會先去了解這些大公司可以執行、可以拿出來落地的資源、關係是什麼，然後就他們的目的，在市場上去尋找比較合適的專案，甚至於孵化一些專案。通過這樣的方式，會更加有的放矢，使專案能夠更快地成長起來，從投資到退出一條龍的服務理念。
王穎：我們做投後主要有三個策略：第一，加強被投企業跟大型企業的生態連結。昌平跟百度的開放平臺、騰訊的開放平臺、安創物聯網加速平臺，包括一些大型的央企，在能源、電力、材料、航空航天各個方面，有很多大型企業都在進行體外創新生態的孵化。所以，我們投資的中小企業，能夠跟這些大型企業建立起來產業資源的協同，或者一些公共開放平臺資源的利用，對於中小型企業加快實現技術的落地、商業的轉化、市場的開拓，是一個非常有價值的資源。
第二，利用母基金的優勢。因為母基金有這麼多的基金合作伙伴，所以不同的投資機構在不同的階段上面，會有一個差異化的發展定位，有一些專案後續輪次的融資上面，我們給專案打開了更大的投融資對接的資源池，做好後續基資金上的銜接。而且投資人帶來的不僅僅是資金，還有更多資源的對接和加速。
第三，針對一些特定的行業，比如像醫藥健康行業，我們特別建立一些公共性的技術開放平臺。比如，針對CRO、CMO、動物實驗，包括一些儀器設施裝置、檢驗檢測服務的共享、臨床臨檢資質的申請。通過在產業鏈非常核心的環節的公共平臺搭建，可以幫助企業去減少分散性的成本投入，更快提高他們的創新效率，也能更好地形成產業集聚的協同效應。
未來誰會是新經濟之王？
趙甜：最後，我們還是要回歸投資的根基，就是實體經濟。圍繞此次WISE大會的主題——尋找新經濟之王，我想問各位，在這樣的下行週期下，以前賽道淘汰週期縮短了，競爭的格局加速了，什麼樣的企業有機會成為新經濟之王？
朱思行：山行只看大賽道，只投最優秀的創業者。我們現在已經佈局的三個賽道：第一，二手車交易，瓜子在二手車的賽道里面，是佔據了消費者心智的獨角獸企業；第二，網際網路造車，之前有券商發的報告，說網際網路造車企業最後能存活的是一兩家，我覺得太保守了，以後的格局可能美國有特斯拉，日本會有一家，德國不知道，中國會有一批，總體來看可能會有四五個；第三，教育，我們認為在這個賽道里面，中國有非常大的市場空間，而現在已有的產業巨頭在整個市場的滲透率和佔有率上面還非常小。排名前五的教育領域上市公司佔行業份額不到5%。另外，技術的改變也有很大的推動力，我們相信在懂教育的網際網路團隊加入這個賽道之後，這個行業會有非常快速的發展。
牛曉毅：我們的投資主題主要看三個方向：第一，看消費升級；第二，看產業升級，其實無論是消費品還是大宗商品，在中國的流通成本遠遠高於發達國家，產業的變革很艱難，但我們相信一定有人要做；第三，看技術創新，也就是跟演算法算力相關的領域。我們投資有一個最大的主題，還是看技術創新和技術創新帶來的效率提升。
金晨：Ventech China關注與四個領域，第一，消費，也包含教育；第二，網際網路；第三，企業服務，包含大資料、人工智慧；第四，網際網路金融。由於我們是個小基金，沒有辦法覆蓋更多的領域，但也不代表我們認為別的領域沒有機會，我們認為，中國經濟走入到了整合期，而不是下行期。這個過程像醫藥健康、產業變革、效率提升等等這些行業，都充滿了各種各樣的機會。
王穎：我們看好醫藥健康，包括蛋白組學、基因組學為支撐的細胞治療、精準醫療。還有生產服務業，這是我們看好的醫藥健康行業的細分賽道。在硬科技領域，我們很關注像AI、物聯網、大資料的技術，對於傳統產業在供應鏈為代表的成本降低和精準市場營銷上的應用。此外，我們比較關注教育產業，不管是剛需還是升級，以及新技術的應用，在這個領域裡面都有很大的想象空間。
趙甜：我來總結一下，各位投資人關注新經濟對傳統經濟的提升，以及關注一些抗週期行業的成長，包括醫療、教育等。
雖然我們聊的是寒冬，但我卻能感覺到在場嘉賓所流露出來對投資不減的熱情，以及對實體經濟相當有信心。也希望在場的各位觀眾，能從今天的分享裡，體會到各位投資人對於經濟下行的客觀看法，以及對未來樂觀的展望。