2019年消費金融怎麼走？我們做了以下預測
文章論點主要來自巨集觀資料、市場調研以及專案實操經驗，文中對底層資產的分類參考圖1：
一、2019年預測：監管加碼，流量聚集頭部企業，資金指數增長，資產荒來臨
2018年可謂是消費金融行業的一個拐點，“141號文”、“29號文”等管理辦法的落地，以及眾多P2P出險事件，消費金融規範化成為了一個趨勢；2018年全年消費金融ABS過審規模、數目均有所下降（圖2），再結合近期呼之欲出的“銀行網貸管理辦法”更是印證了這一點——監管持續規範消費金融，有意穩整體規模、引導資金流向、降居民槓桿。
由於前期野蠻生長以及暴雷後的大眾信任缺失，監管趨嚴加速了眾多中小P2P消金平臺的滅亡：參考2018年P2P行業1-9月電子合同成交量（圖3），前三季度剛到17年全年成交50%，且伴隨著新聞媒體鋪天蓋地的報道，P2P口碑直線下滑。同時艾媒諮詢資料17年P2P超消費金融總規模40%，在消費金融整體需求量穩步增長的大背景下（圖4），我們預期P2P將釋放大規模客戶到其他平臺。
因科技巨頭以及行業細分巨頭沉澱使用者多、流量入口大、資金成本低等因素，我們預測釋放的大多流量將向以BATJ為代表的科技巨頭，以及行業產品細分巨頭聚集。這將導致小平臺獲得的流量更多是被頭部企業“淘汰”的二手流量，必須提高風險定價，面臨“高風險高收益資產”。
再看資金面，隨著年初“減稅降費”大基調的確定以及近期央行降準1%釋放M2增量超7000億元，**周SHIBOR年初即到達18年最低值， 2019年資金面可能逐漸寬裕（圖6）。
對於眾多中小金融機構而言，由於投資標的（主要系地產）的限制，風險容忍度有限，在既定的投資回報率下，消費金融有望在投資品種中扮演重要角色。但市場資金面相對寬裕的預期，也迫使該類機構不僅要提前佈局消費金融頭部企業，把握流量入口，而且資金供過於求可能面臨“降成本、資產荒”的窘境。
綜上，我們認為在監管趨嚴、流量聚集頭部企業、資金面相對寬鬆的大背景下：與線性增長的底層資產（優質借款人）相比，指數增長的資金量將可能壓低同類優質資產價格，帶來新一輪的降價潮。基於以上分析， 誰能把握優質的頭部企業、第一流量入口，誰就能有更大的發展空間。
二、2019年資產：規模增加，多頭趨勢顯著，強場景走弱
2018年我國居民槓桿比約為110.9% ，但該口徑下槓桿比與國外相差無幾。結合之前分析，我們認為對於頭部企業優類、次優類客戶，由於資金量增加，當前存量消金客戶授信餘額有望進一步增加，利率可能進一步降低。同時，隨著新生力量（畢業大學生等為主）消費觀念的改變，以及當下不容樂觀的巨集觀環境（圖7，PMI下行），消費資金缺口有望進一步上升。
然而，在總規模增加的大背景下，“多頭借貸”不得不再次作為消費金融的重點問題擺在桌面上來。“多頭”與“黑產”一直以來都是消費金融核心風險，其中“多頭借貸”更是潘多拉魔盒——如同龐氏騙局一樣，在給風控准入高的平臺輸血，保證這類平臺的違約率在一定水平，同時將風險向更小、利率更高的平臺傳遞（圖8）。
參考一本財經統計資料，我國多頭借貸（3家以上借貸）人數達247萬人，保守估計以四次多頭，筆均1萬元計算，規模預計達988億水平，且這一指標還在持續增長，如果2019年經濟就業形勢無法好轉，多頭借貸有可能繼續氾濫。
再看消費金融介入的形式，傳統上看，強場景的消費金融面上往往比弱場景的消費金融更容易控制風險，因為能控制資金用途。但就與業內多家機構負責人探討的結果看來，實際情況可能有所出入，拋開B端風險不談（B端不承擔風險而存在欺詐動力），由於受到資金追捧，場景類消費金融往往利差很薄，部分強場景產品存在風險收益難以覆蓋壞賬（M3+餘額資產統計口徑）的窘境。
三、信託消金：3.0時代來臨，人才結構更新，後期管理能力升級，自主風控+服務型信託轉型
隨著“銀行網貸管理辦法”中“資金不得出省”的訊息，信託有望再度迎來一波發展。信託在消費金融領域中從以“不動產、汽車抵押”為保障的“1.0時代”，到通過持牌消金髮放消費貸款的“2.0時代”，再到目前通過科技企業引流風控，直接向自然人發放消費貸的“2.5時代”，並正向第三個階段邁進（圖9）。
V3.0時代，我們預計信託將會更多的以“服務型信託”的角色出現。因為信託能接納的大部分客群還是以優類、次優類、風險溢價類（圖1）為主，優質資產流量相對就集中在那麼幾個巨頭手中，且交易結構基本成型，更多產品可能為“類標準化產品”（如圖10）。
當然，市面上也有這麼一種聲音，就是“自主風控能力、風險容忍度”將會成為信託的核心競爭力。然而當前除了外貿、雲信等幾家少數有長期資料積累的信託公司外，大部分信託不具備充足的資料積累來支撐風控模型——即使外部採購，也時常面臨“採購來了不敢使用”的問題。因此，我們認為就2019年來看，信託合作的大部分客戶還是以頭部企業為主，此時更多的投資者需要的也許並不是信託“發現資產”、“設計結構”的能力，而是“自主風控”、“管理資產、提供服務”的能力——因為畢竟對頭部企業而言產品相對標準，資金方也能直接和其聯絡，自主充分盡調。
對服務型信託而言，簡單來說，發展為“服務型信託”需要做到人才結構更新（IT+）、後期管理能力升級（資產實時監控、披露）、自主風控能力增強（從內部+外部風控系統到自主風控為主）幾點。只有在這幾點的基礎上，信託公司才能在“打破剛兌”的目標下更向前一步（圖11）。
四、總結：喜憂參半——資本驅動加快行業紅利衰退
2019年消金行業的蓬勃發展是基本可以預期的，但這一輪發展看上去更多的是資金驅動型的發展——這無疑會給消金行業未來的發展蒙上一層陰影。
畢竟相對於類線性增長的底層資產而言，資本的增長是指數型的，這將導致優質資產資金需求遠遠超過資金供給，大量的資金“競標”有限資產。結果在拉低資產價格的同時，也在不停地“催生”資產服務機構形成新的資產。
這樣下去將導致資產准入條件放鬆，風控標準下降，甚至對風險資產的定價也會下降，資金不得不面臨“超越風險承受能力”的資產，行業紅利加快衰退，多頭風險難以遏制。
總而言之，借用某位信託界大佬的原話——“資本驅動形的專案往往會導致趕鴨子上架、竭澤而漁的窘境，最終加速資產紅利去褪；也許19年消費金融是個好行業，但資金來勢洶洶，時間放長看，行業紅利很難逃過快起快落的規律”。
附：消費金融產業鏈
