國立波：美元FOF趨於飽和，中國母基金迎來發展視窗期
投中網（https://www.chinaventure.com.cn） 報道：未來兩年半人民幣FOF基金將迎來行業轉折期，頭部效應開始顯現。
2018年9月20-21日，由投中資訊、投中資本主辦、投中網協辦的第12屆中國投資年會有限合夥人峰會在深圳召開。本次峰會以“投資轉折” 為主題， 按照GP/LP參會1:1的比例，廣邀知名母基金、政府引導基金、銀行資管、險資、上市公司、家族基金等優秀LP，以及國內頭部GP代表，齊聚一堂，深度分析當下行業市場新變化、新趨勢，洞悉資本未來發展方向，構建GP/LP雙方對接實效、溝通高效、募資成效的頂級平臺。
投中研究院國立波院長髮布《2018中國母基金白皮書》，從資料層面對美元FOF與人民幣FOF進行梳理研究，並在此基礎上探索中國市場化母基金的發展路徑。他指出，美元FOF已趨於飽和，人民幣FOF基金方興未艾，未來兩年半人民幣FOF基金將迎來行業轉折期，頭部效應開始顯現。
以下為國立波演講實錄，由投中網編輯整理：
很高興到了每年一度的報告發布環節，從VC/PE行業發展來看，母基金是VC/PE發展到一定階段的必然產物，從歐美的實踐來看，已經證明了這一點。中國的母基金正在實踐的路上，過去3—5年，中國人民幣基金的崛起，給中國母基金的發展打下了堅實的基礎，可以說中國母基金迎來了一個非常好的視窗期，這是一個大的趨勢。
另外我也觀察到，真正能夠募起來資金，有投資實力的母基金在中國還是太少了。當然我們這個母基金是有定義的，我們的定義是市場化的母基金，我們的條件包括有市場化募集的環節，專業化的管理，沒有投資地域的限制的。
2018年母基金白皮書，我們對美元FOF和人民幣FOF做了一個系統的梳理和研究，希望我們能夠幫助大家瞭解未來幾年中國母基金髮展的路徑和趨勢。
跟國內的母基金相比，美元FOF已經趨於成熟和飽和。最近幾年，美元FOF已經過了它的快速發展時期，募集規模和數量都處於徘徊不前的狀態。從資料上看， 2003—2008年是美元FOF最風光的時代。資料顯示，最近幾年美元FOF在VC/PE行業中的滲透率其實是呈現下降趨勢的。2016年12月份，美元FOF的滲透率大約佔整個行業的12.8%，但2017年無論是在數量上還是募集金額上都出現下滑。整體看，我們估算美元FOF在股權投資市場中的規模大約是佔到10%到13%。
美元FOF出現這樣一個現象，它背後的邏輯和原因是什麼呢？
從LP的需求來看，大型LP和小型LP的投資需求是有很大區別的。美元的FOF是最受資產在10億美元以下小型LP的歡迎的，這也比較好理解，小型的LP的自我管理能力不強，他把這個事情交給專業的團隊來管理，這也是一個正確的選擇。因為小型的LP不像大型的LP，一是它沒有很好的能力去投到那些大的白馬當中去，同時他又沒有專業的能力、專業的資料的積累和專業的盡調能力去投到一些黑馬當中，所以他基本上是把錢交給美元的FOF來進行管理。但是大型的LP就不一樣了，他們通過投FOF來投白馬的情況是比較少的，因為他直接可以投到那些大白馬當中去，他不一需要通過美元的FOF再收一層管理費。
另外一個大趨勢是大型的LP在發生一個大變化。自從金融危機之後，大型LP在另類資產中的配置是水漲船高的，他們對於另類資產這個產品越來越熟悉。以前大型的LP僅僅配置私募股權，最近幾年我們看到大型LP配置到另類資產的產品數量是在增多的，所以也是一個資金分散的過程。另外就是大型LP對VC/PE主動管理的能力越來越強，他們在主動追求產品多元化的同時，在減少跟他們合作的GP的機構。
還有一個大的趨勢是，從金融危機到現在，專管賬戶和諮詢服務迅速崛起。這裡我引用美國的一個非常老牌的FOF基金Hamilton Lane，它是1991年成立的，是美國非常知名的FOF管理機構。從它的產品的變化我們可以看到，它主動管理的FOF類產品是小頭，最近幾年它的主動管理遠遠快於AUM的增長。大型的LP對FOF的選擇上，有了更多的需求，不僅僅是投FOF基金，它看中的更多的是服務能力。
整體來講，美元FOF現在寡頭的效應已經基本形成，頭部機構的特點就是另類產品多元化，他們不僅僅投PE、投私募債、基礎設施、直投、跟投，它們是另類產品解決方案服務提供者。這些頭部的FOF基金都在做全球化的投資，他們已經形成了比較有自己核心競爭力的網路、資料、盡調和合作管理的能力。比如前面談到的Hamilton擁有1200家基金管理人的資料，涉及到3300只基金，可以穿透5萬個專案，這是它歷史上積累的一個非常具有核心競爭力的資料。
再看看人民FOF的情況，人民幣FOF還是一個方興未艾的市場市場化募資、專業化管理的FOF基金，目前有103只，整個規模還不大，只有1840億人民幣，還沒有國外一個大型的FOF基金管理的規模那麼大。
從可投的資金情況來看，我們做了一下測算，大約是有800億人民幣左右，但是這裡面還有直投的部分，去掉一部分直投的專案，我們估算大約有500到600億的規模。剛才Jay演講也提到，我們目前整個市場投資量在1200到1300億美金之間，我們估算人民幣的FOF佔整個市場可投資金的規模大約是6%到7%。
人民幣FOF滲透率大約在2.6%左右，美元基金的滲透率大約是10%到13%的規模。未來人民基金的增量、發展的前景應該是非常廣闊的，還有很大的發展空間，我們現在還處於一個非常早期的發展階段。
整體來講，人民幣FOF的特點是規模比較小，75%的FOF基金規模是在10億元以下，除了少數像前海、星界之類的基金規模比較大，普遍的FOF基金可持續的出資能力還是比較弱的。
配置上主要是以VC/PE基金為主，其它的天使類、房地產是比較少的，特別是最近投資PE基金的比例還是普遍上升的。投資行業方面，它有子基金投資的行業，也有直投的行業，目前市場上比較熱的行業投資還是比較雷同的，這也反映了我們這一輪的估值的調整，可能對母基金的估值也會產生一定的影響。
我們對這些FOF後面的LP的情況做了一個統計，統計發現國有資本是這些人民幣FOF最主要的出資人，目前佔到了50%的規模。這裡面國有資本包括國企，有地方國企，也有央企，還有政府財政、政府引導基金。這也給我們一個提示，如果你在中國想募到比較大規模的人民幣FOF基金，如果不跟國有資本合作，其實是很困難的。
人民幣FOF的跟投比例是遠遠高於美元FOF的。我們的比例從6比4到7比3，到目前我們看新成立的幾隻比較大的FOF基金，基本上都是到了5比5的比例。也就是說你在中國做人民幣FOF，僅僅有能投FOF的子基金是不夠的，你必須有很強的直投能力。
整體來講，我們認為未來兩年半是這個行業，包括整個國家的巨集觀經濟調整、去槓桿的一個非常重要的時期，也是我們這個行業有非常大轉折的一個時期，所以我們認為未來的FOF可能有以下幾個特點：
一是，要想募到有規模的資金，還需要跟國資來合作，包括政府的，包括國有企業的，這是非常重要的。
二是，GP層面也需要出讓一定的份額，使你的LP跟你進行深度的繫結，形成一個利益的共同體。
三是，跟投式，跟投式人民幣還是主流，二級市場我們看到更多的FOF基金開始在試水。
四是，人民幣FOF募資難和退出難同時存在。
五是，去槓桿和和VC/PE行業轉折，將導致優勝劣汰，頭部效應開始顯現
六是，募集美元FOF基金，從VC/PE在中國和美國的發展情況來講，同時擁有人民幣基金和美元基金，才是這個行業頭部機構所真正擁有的特色。
以上就是我報告的主要內容，我們的報告會在明後天的東十四條資本微信公眾號上釋出，感興趣的朋友可以下載。
最後簡單介紹一下中研究院，我們的願景是致力於成為一級市場領域最專業的研究機構，成為VC/PE行業研究第一品牌。我們包括VC/PE行業研究、新經濟領域研究，為LP做盡職調查、績效評估，做相關的戰略規劃和諮詢等。經過十幾年的榜單評選和盡調，我們也積累了一個在國內相對比較完整的基金資料，我們相信未來的行業發展是專業化的發展，我們願意用我們的專業服務賦能行業，促進母基金行業和VC/PE行業更好的發展。
謝謝大家。
（編輯：冉一方）