不想搞金融的運營商開不好飛機 ——海航的第N種融資武器
隨著虛擬運營商牌照的放開，眾多民營企業進入傳統壟斷的電信領域，並通過差異化經營佔據一定市場。但運營商預收話費的天然屬性使電信與金融產生灰色地帶的“化學反應”，本文以海航通訊“話費寶”系列產品為例，分析“名為話費，實為理財”的商業模式，反思預付款金融的監管真空並探討金融產品與預付費服務的邊界。
關鍵詞 海航通訊 預付款金融 預付卡
從航空到地產，從希爾頓酒店到德意志銀行，海航不斷擴張的版圖近日引發起人們對其債務壓力和還款能力的擔憂。[1]從股票到債券，從境內到境外，盤點海航的融資渠道，推算其償債能力也成為各大財經媒體的重要工作。[2]隨著海航旗下虛擬通訊運營商海航通訊推出“話費寶”業務，海航集團又一種融資武器浮出水面。
一、“名為話費，實為理財”的預付款金融模式隨著電信領域壟斷的逐步放開，一大批民營背景的運營商進入電信領域，與中國移動、中國聯通等傳統電信巨頭展開競爭，消費者可以選擇在虛擬運營商處選號入網，獲得實體SIM卡享受通話、流量等服務。從消費者端看，虛擬運營商提供的服務與傳統運營商並無差異，阿里小號、小米移動等一批明星產品正是這種趨勢的代表。海航旗下的海航通訊也取得了虛擬運營商牌照分一杯羹，成為2014年末最後一批獲得工信部虛擬運營商牌照的玩家。但海航通訊推出的“話費寶”，使海航通訊的商業模式不同於其他運營商賺取通訊服務附加值的套路，而是羊毛出在豬身上，以“名為話費，實為理財”的方式賺取沉澱資金利差。
根據官網（http://www.10044.cn/）介紹，海航通訊(HNATELECOMCO.,LTD.)是獲得國家批准的行動通訊虛擬運營商，隸屬於世界500強海航集團下屬的海航科技集團。話費寶是海航通訊旗下話費增值平臺，擁有話費包、薪計劃、話費商城、話費+等產品，使用者通過話費寶預存話費，享受話費優惠（贈送商品或話費折扣），避免停機困擾。話費到期未使用部分由官方回購，以此實現話費增值，讓使用者在通訊消費中感受“省錢、好玩、賺錢”的體驗。[3]
撥開宣傳文案的修辭，話費寶模式運轉的核心在於四個關鍵詞“預付話費+折扣贈送+定期合約+運營商回購”，以下我們以“話費寶”的四種產品為主體，分析其“名為話費，實為理財”的實質：
話費包話費包是話費寶推出的話費低價買高價賣的話費增值產品，使用者以極具優勢的價格（即折扣價格）購買不同期限的話費包，並可獲得一定的話費贈送，合約期滿後，針對未使用的話費海航通訊以9.99折現金回購。話費包的金額從1000元到50萬元不等，話費期限短則1個月，最長為一年。
簡言之，話費包是固定收益固定期限的理財產品，並且利息體現在預存話費與回購價格之間的差額，其交易邏輯是：
為什麼說名為話費，實為理財？我貼個圖你感受一下——
——誰會買50萬話費呢？
按照上圖中50萬話費包產品的約定，使用者在2018年1月2日支付454090.91元，購買50萬元話費包，其中超出預付金額的45409.09元的話費為贈送金額，贈送比例達到預付金額的10%，一年中使用者可以選擇消費全部或部分話費包用於通訊服務，或在到期後由海航通訊以9.99折回購全部話費包餘額，折算之後年化收益率約合10%。
根據官網宣傳，話費包購買的是海航通訊話費，在合約期內話費包可為所有海航通訊號碼充值，如果提前要贖回/取現，需要使用者向海航通訊提出申請，海航通訊將扣除使用者違約金(按照購買總金額3%)、贈送話費、分紅所得等費用後，退還實付金額的剩餘部分至使用者錢包賬戶。海航通訊還在網頁醒目位置特別提示：安全可靠——截止目前所有使用者話費100%返還，這話聽起來是不是跟“本平臺所有專案本息100%兌付”很像……
薪計劃薪計劃類似話費包的模式，以贈送話費金額為收益的固定期限合約，本質是標準的固定期限理財產品。
如上圖所示，薪計劃分為3月到12月不等的期限，收益率隨著期限增加而升高，使用者預存話費到期可以獲得相應比例的話費贈送收益並可提現。例如使用者購買1萬元12月盈產品，則繳納1萬元話費後，使用者取得1萬元薪計劃話費包（注意這個話費包並不是話費賬戶裡充值的金額），使用者可將話費包內的餘額充值到海航通訊的號碼中用於通話（充值後相應金額才進入話費賬戶），話費包到期時未充值消費的金額將按照年化8.80%的收益贈送對應話費，並隨同話費包原有餘額一併返還給使用者，使用者將對應金額提現至銀行卡。
有趣的是在薪計劃頁面中，海航通訊特別註明：薪計劃是海航通訊推出的話費產品，是消費品而並非金融產品，消費品不存在風險問題。使用者購買的話費包到期後未使用的部分本公司承諾原價回購，不會對使用者造成損失。
話費商城“話費商城”是海航通訊話費寶旗下的產品之一，目的在於為使用者提供免費消費服務。使用者註冊話費寶賬戶後，購買一定金額、一定合約期的話費充值包後，使用者不僅能獲得此話費充值包，還將獲得對應的禮品贈送。此話費充值包可用於所有海航通訊號碼充值，未消費部分合約到期全額返現，而贈送的禮品歸使用者所有。
話費商城的模式看起來很像翻版的買理財得商品模式（即將理財收益以實物商品模式返還給投資者），只是本金變成了預存話費，理財兌付變成了運營商回購。說白了就是：存話費，送禮品，話費未用可返現金。本質上是將佔用消費者（投資者）資金的對價以實物形式支付。
話費+話費+是海航通訊最新推出的話費增值產品。按照其宣傳，使用者購買話費+可獲得話費贈送，所購話費及贈送話費在購買期限內可用於多種消費，期滿後，未消費的話費可以轉出至銀行卡。從宣傳文案推斷，話費+的特殊之處在於除了其他產品話費購買-贈送產生的額外收益外，還可以進行通訊服務以外的消費，如航空機票、酒店商旅、生活電商，但目前海航通訊尚未接入消費場景。
話費+的模式聽起來有點像餘額寶，既可以享受理財收益，同時可以用於淘寶-支付寶體系內的消費，打通了理財和消費的區別。但是海航通訊話費+並非餘額寶那樣的貨幣基金，未來話費+模式如何真正實現話費+消費，有待進一步觀察。
回到最開始的關鍵詞，“預付話費+折扣贈送+定期合約+運營商回購”，換個角度看，這就是穿上馬甲的固定收益金融產品，我們開個腦洞給這種套路命名為“預付款金融”模式：
使用者形式上向海航通訊預付話費，海航通訊以折扣低價或贈送話費作為收益，同時承諾本金鎖定一定期限後到期由海航通訊按照約定價格回購話費，使用者獲得預付話費原值及折扣或贈送收益。這個模式簡單到我已經懶的畫圖了。幾乎每個交易環節都是理財產品的翻版：消費者預付話費對應投資者投資本金；折扣贈送則體現理財產品的收益，折扣表現為低買高賣話費包，折扣差價為利息收益，折扣率為收益率；贈送則體現為合約期內額外贈送的話費（收益），二者本質無差異；定期合約就是理財產品的鎖定期，收益率隨著鎖定期的延長而上浮，提前贖回支付違約金；最後一步官方回購話費對應發行方兌付結算本息。
二、預付款金融VS預付款消費相信海航通訊斷然不會同意預付款金融的說法，並堅持話費寶是海航通訊推出的話費產品，是消費品而並非金融產品。而且檢索海航通訊話費寶的各種電子協議，都未體現金融性質，均為話費購買性質。那我們就來好好聊聊話費寶的性質到底是預付話費的消費方式，還是名為話費、實為理財的金融產品，並藉此機會嘗試釐清預付款金融與預付款消費的邊界：
預付款是商業交易中非常常見的交易模式，尤其在面向消費者的通訊、餐飲、健身、美容美髮等領域，“辦張卡吧”幾乎成為健身房和理髮店小哥的口頭禪，一方面消費者從中得到折扣實惠，而商家也綁定了消費者，緩解了現金流壓力。具體到電信運營領域，充話費成為人們習以為常的交易習慣，通訊服務看不見摸不著的特點讓運營商天然具有先收取預付款，後提供服務的強烈需求，很少有先打電話，月底付錢的情況發生。
如果還有人堅持這種“預付費金融”具備商業交易實質的話，我只能跟這些人說：作為一個購買了海航通訊話費寶並且等到本息兌付的“消費者”，我連海航通訊的SIM卡都沒收到過。沒有電話卡、沒有選號入網，我卻成功地購買了“話費”——這算實錘了吧。
進一步追問，既然海航通訊收的話費不是真的話費而是理財本金，那麼使用者預付海航通訊話費與理髮店辦卡充值有什麼本質區別呢？
首先，也是最重要的區別是關注預存金額與服務價值匹配性。健身卡一年幾千塊，消費者認同在一年內享受健身房服務的對價、健身房的運營成本折舊費用合理利潤與健身卡的售價基本吻合；話費一般充值二三百元，因為根據話費月賬單或者套餐消費者能夠合理預期下個賬單週期內自己使用通訊服務的金額；相信一個普通人不會預充值幾萬塊乃至幾十萬的話費，那麼我們有什麼理由相信購買海航通訊大額話費包的使用者真的是天天煲電話粥線上看視訊燒流量的任性土豪？就算真有不差錢的任性土豪，人家為何放著移動電信聯通這樣的運營商不用而在一個剛落地不久的虛擬運營商砸錢呢？另一個讓人匪夷所思的現象是，作為預存話費，消費者只要不消費通訊服務，話費餘額就一直在賬戶中存在，何來“期限”一說？
二看交易動機與收益來源。站在消費者角度，辦卡充錢無非是圖個方便實惠，這種方便實惠或是體現在會員價的價格折讓、或是體現在避免高頻單次交易的繁瑣，交易動機的前提都在於消費者已經或將會使用賣方提供的服務。在海航通訊這種“預付款金融”模式下，消費者追求的並不是消費基礎上的便利實惠，恰恰相反消費者可能根本不會或幾乎很少真正享受預付費對應的商業服務，交易的動機是是追求金融收益。
我統計了截至2018年9月16日海航通訊頁面主動公開的累計購買金額，統計如下：
注：（1）現已停售，資料為6月3日資料
首先，常識和慣例告訴我們充話費是小額高頻的消費行為，人們往往不會基於消費目的而預付大額話費（如果貧窮沒有限制我的想象力的話，我覺得一次充值超過500塊就是土豪了），那麼這裡我們把“大額”的標準放寬到1000元，那麼顯而易見佔據海航通訊主力品種話費寶主流的話費包面額均在5000元及其以上，最低檔的1000元只有區區400萬，對於海航通訊將近9.3億元的總盤子來說微不足道。
再看期限，本來對於話費這種商品來說是無所謂期限的，只要話費賬戶裡還有餘額我就可以一直使用，什麼時候快沒錢了什麼時候充值，但是海航通訊卻為這份“服務”增加了一個期限。具有消費動機的充值者顯然沒有必要為了打電話而把大額現金鎖定在通訊賬戶裡太久，但事實是海航通訊的“消費者”們似乎特別鍾情於期限鎖定12個月的話費產品，而且鎖定12個月的話費包金額基本都大於1萬元。如果不是衝著年化10%的金融收益，這群拿著上萬現金放到海航通訊話費裡還鎖定12個月的“消費者”是給商家送溫暖做慈善嗎？
同樣，在不同的交易動機驅動下，各方的收益來源也並不相同。正常預付款消費者的福利體現在前面所說的方便實惠，商家則緩解資金壓力繫結長期使用者，各方收益來源於預付費下商家獲客成本、融資成本的降低，綜合邊際成本和效用後預付費可以使交易各方都獲得更大的收益。但在“預付款金融”模式下，投資者的收益依賴於融資方對一定期限後本金的利息承諾，這直接取決於資金最終使用方的投資能力和底層資產的實際盈利能力，遺憾的是在海航通訊的案例中，融資方海航通訊並沒有披露他拿了使用者預付的50萬話費到底幹嘛去了。
虛擬通訊運營商“虛擬”的含義即並不需要真的建設基站，鋪設電纜，主要的運營成本是從三大運營商採購通訊網路服務，是典型的輕資產行業，無需大額固定資產投入，且成本和收入也高度匹配，虛擬運營商的使用者打了多少，虛擬運營商再向上游運營商結算多少。對比同行業上市公司披露的毛利率水平、現金流狀況及週轉率，我們幾乎可以肯定，即使算上固定成本，海航通訊這樣一家虛擬通訊運營商預收的話費已經遠遠超過經營業務的真實資金需要。投資者取得收益並不來自預付給海航通訊節省的融資成本、運營成本。作為外人，我們不好說這些預存的沉澱資金用途是否合規合法，也無法判斷這高額收益來自何處。但作為不設基站、通過向三大通訊巨頭購買頻寬頻道資源而輕資產運營的虛擬運營商，海航通訊有必要預收明顯超過營運成本的天量預存話費嗎？
三看回購金額。在正常的消費活動中，消費者付出對價，獲得商品或服務，一般是見不著回頭錢的，海航通訊還本付息就必須有對於消費者的反向現金流。在金融市場中還本付息顯然再正常不過，但是對於標榜“消費”的海航通訊來說，為規避金融監管，實現反向現金流只能依靠退貨來實現。
但是天下哪有退的錢超過消費金額的好事？退貨只能實現“還本”，要想做到“付息”，海航通訊必須找到退貨以外的名目——回購。所謂回購，本質與退貨退款沒有明顯差異，二者的區別關鍵在於回購金額是否以消費者初始交付的預付款為限。普通交易中，退卡限額以使用者實際支付的金額為限，如果充卡時有“充500送100”的優惠，你放心，老闆腦子壞掉了才會真的退給你600塊。但“預付款金融”模式下，海航通訊一定會返還大於投資者預付款本金的金額，否則無法兌現消費者期待的利息收益，而多出的金額，或是以贈送話費的名義，或是低買高賣的折扣金額。
另一方面，在話費包的格式合同中，我們發現這樣的表述：“用話費充值包充繳的話費，在銷戶或其他任何情況下，不予退還現金”，海航通訊網站也標明“使用薪計劃產品進行手機充值，號碼銷戶時不能退還現金”。為什麼沒充值的可以被退還、被回購，充值的反而不行了呢？如果購買的話費包金額沒有即時進入話費賬戶，那麼這些錢去到哪裡，海航通訊又是以什麼名目募集或持有這些錢呢？
所以使用者們買的不是話費，而是要求海航通訊還本付息的權利，尤其對於話費、儲值卡、提貨券這種無形產品，包裝成商品或服務可以逃避金融產品嚴格的合規要求，從而進行監管套利。
三、預付款金融的法律問題預付款金融的弊端非常明顯：海航通訊遊走在商品服務和金融產品之間的灰色地帶，其根本的bug在於一款本質上是網際網路融資理財產品披上商品或服務的外衣搖身一變洗白成預付款通訊服務，從而逃避近年來監管機構為規範網際網路金融亂象而設立的一系列規則。既向消費者隱瞞了交易實質，同時消費者、監管機構無從追蹤資金的真實流向、無從識別底層資產，也無法勾勒出真實的金融交易結構，更不要提滿足投資者適當性、私募標準、禁止拆分、投向管理等一系列規定。
我們甚至可以不客氣地上綱上線一些，海航通訊話費寶的模式，有明顯的非法集資的嫌疑——單位或個人未依照法定程式經有關部門批准，以發行股票、債券、彩票、投資基金證券或者其他債權憑證的方式向社會公眾籌集資金，並承諾在一定期限內以貨幣、實物以及其他方式向出資人還本付息或給予回報的行為。而《關於進一步打擊非法集資等活動的通知》（銀髮[1999]289號）總結的非法集資形式即包括“通過會員卡、會員證、席位證、優惠卡、消費卡等方式進行非法集資。”、“以簽訂商品經銷等經濟合同的形式進行非法集資，即以商品銷售與返租、回購與轉讓、發展會員、商家加盟與‘快速積分法’等方式進行非法集資”。
曾經轟動一時的“廣東益民加油卡案”[4]就是典型的以加油卡這種實物方式進行非法集資的案例。持有“預付卡發行與受理”牌照的支付機構廣東益民旅遊休閒服務有限公司自2013年起通過銀行、代理商、益民公司渠道開始銷售的“加油金套餐”產品，以加油金套餐A為例，每套單價5480元，消費者實際購買的是價值6000元中石化IC加油卡代充值服務（全年12次，每次500元），客戶預付款將會以加油充值金的方式分期等額返還給客戶，客戶可以選擇加油卡方式或者現金方式兌現。事實上這種看似划算的優惠活動在實踐中演變成了動輒充值幾十萬的理財遊戲，發行方收取的金額已經遠遠大於使用者實際可能使用的加油卡金額。在買賣雙方的心照不宣中，加油金變身成了理財產品。隨著發行方資金斷裂，數萬投入重金的“消費者”面臨嚴重損失。2015年，廣州市檢察院依法以非法吸收公眾存款罪對益民加油卡騙局中的五名嫌疑人進行批捕，嫌疑人以高息為誘餌向社會群眾吸納資金共9億多元。如今海航通訊吸納的資金也有9個億了，各位“消費者”們，還記得當年廣州城外的加油卡嗎？
當各路英豪為一行三會的一紙批文擠破頭的時候，驀然回首，原來最好使的不是小貸、金融租賃或是消費金融牌照，而是隔壁工信部的虛擬運營商……
亡羊補牢，未為遲也。背靠海航集團，海航通訊的兌付能力也許並沒有我們擔憂的那麼嚴重，但如何防止更多人藉助商品或服務之名行非法集資之實確實需要我們關注：
四、如何監管海航通訊式預付款金融
1、海航通訊屬於預付卡嗎？——不是
海航通訊的預付款金融模式很容易讓人想到預付卡。首先要明確，我國已經針對大多數常見的預付卡確立了監管規則，最主要的規定是商務部《單用途商業預付卡管理辦法（試行）》（以下簡稱“《預付卡辦法》”），《預付卡辦法》對髮卡主體、發行程式、資金管理等方面進行了比較全年的規範。如果海航通訊能夠被視為屬於預付卡，則可以直接適用《預付卡辦法》對其進行規制。
但是研究《預付卡辦法》對預付卡的定義，海航通訊很難被認定為預付卡。《預付卡辦法》對預付卡的定義僅限於從事零售業、住宿和餐飲業、居民服務業企業法人發行的，僅限於在本企業、本企業自有經營場所、本企業所屬集團，或同一品牌特許經營體系內兌付貨物或服務的預付憑證，包括以磁條卡、晶片卡、紙券等為載體的實體卡和以密碼、串碼、圖形、生物特徵資訊等為載體的虛擬卡。所以規制的物件預付卡必須要求有形或無形載體，即預付卡必須有“卡”，在實踐中並未包括通訊行業這樣的“賬戶”。雖然海航通訊通常也會製作SIM卡用於通訊，但是SIM卡僅是服務的載體和工具，其本身並不是預付憑證，也沒有具體面值。
2、不是預付卡怎麼辦？——把它當成預付卡雖然按照現行《預付卡辦法》等法律法規，海航通訊這樣的通訊費賬戶並不屬於預付卡，但通訊費賬戶和預付卡賬戶一樣都吸納了消費者預付的資金，都是“僅限於在本企業、本企業自有經營場所、本企業所屬集團，或同一品牌特許經營體系內兌付貨物或服務”，二者似乎並沒有本質的區別，僅因為通訊賬戶沒有實體卡或虛擬卡就排除通訊費賬戶的適用並不合理。為了規範預付費賬戶等情形，應當適當擴張單用途預付卡概念的內涵，將直接面對消費者吸納預付費的通訊賬戶也納入《預付卡辦法》中規範。從而直接適用《預付卡辦法》中的監管規則：
金額限制，小額的生活服務或日常商品購買與投資理財的區別首先體現在金額大小上，最直觀的監管辦法是考察預付款金額與相應服務/商品的匹配性，但考察商品服務真實成本對於監管者來說是一件頗費周折的事。對於話費作為高頻小額的日常消費，與餐飲、美容等具備一定相似性，現有的《預付卡辦法》已經將單張記名預付卡限額規定在5000元，雖然略顯簡單粗暴，但不失為一個斬斷理財偽裝的方法，同時為了防止購買多張繞過這一限制，還應當適當限制自然人在一定期限內在同一家髮卡人處購買的預付卡總額。
限制超額回購，“預付款金融”玩得轉的核心在於回購，所謂回購是支付本息投資回報的過程。為了兌現承諾的收益，回購的金額必然高出投資者預存的金額，但在正常的商業預付卡中，商家是不應也不可能通過預付卡實現動輒5%、8%的超額收益，所以超出實際預付款額度的回購行為不符合商業邏輯，應當被禁止。我們關注到2015年公佈的《單用途商業預付卡管理辦法》徵求意見稿中提及了提現禁止條款，即單用途卡不得用於或變相用於提取現金，不得具備除兌付商品和服務以外的功能。一定程度上扼制了預付卡的金融傾向，但禁止提現很難與退卡退貨行為區分開，完全禁止提現可能會在消費者權益保護方面產生不利效果。要真正讓披著商品外衣的理財產品現原形，需要打掉回購環節的利益輸送，即禁止超額回購，退貨、退卡、提現、回購等形式的金錢返還以初始預付金額為限，不得返還折扣或贈送金額，從而直接限制“預付款金融”模式的回購環節。
除上述兩個關鍵的監管規則外，作為預付卡還將在資金用途、資金監管上受到嚴格限制。《預付卡辦法》中對資金用途僅限主營業務、預存資金託管等規制方法已經有了相對完備的規定，只需將通訊費等產品參照預付卡進行規制，可以直接消除套利空間。
對於預付費金融模式，不忘初心，迴歸商業本源才是正道。假面舞會總有散場時分，做回自己才能找到真愛，假借通訊服務等名義的金融產品應當被視作金融產品並依照現有金融監管規定進行規範，而真正的預付款交易則應當遵循商事交易的通行準則和商業預付款的法規規定。簡言之，灰色地帶的預付費金融模式應當被撕掉偽裝，金融的歸金融，消費的歸消費。
雖然金融創新不斷嫁接迭代出更新更酷炫的產品，也推動著金融實踐和監管規則不斷髮展，但這樣的創新應當以追求更高的執行效率、更低的交易成本、更平等普惠的門檻為目的，而不是借“創新”名義逃避合規要求，掩蓋監管套利的實質。
不要因為走得太遠，而忘記為什麼出發。
[1]《千億負債海航，誰能拯救？》，載搜狐財經，http://www.sohu.com/a/220089735_611512，2018年6月19日最後訪問。
[2]《起底海航千億債迷局》，載新浪財經，http://finance.sina.com.cn/chanjing/gsnews/2018-02-11/doc-ifyrmfmc1471719.shtml，2018年6月19日最後訪問。
[3]詳見海航通訊官網，https://bank.10044.cn/homeNoLogin.do?iframe=help.do
[4]《廣東益民“加油金”非法吸儲超9億5人被捕》，載騰訊新聞，http://gd.qq.com/a/20150214/007181.htm，2018年6月19日最後訪問。