任啟明：適當性分類：數字金融的新命題

如果說數字技術推動普惠金融發展是中國數字金融發展前半場的關注核心，那麼建構數字金融的適當性分類機制，則應當成為中國數字金融治理下一步的核心命題

文/任啟明

作者為北大數字金融研究中心特約研究員、中國政法大學民商法學院助理教授

數字金融在突破傳統金融“二八定律”、實現金融普惠化發展的同時，也提出了一個嚴峻的問題：是否會造成信用的不當擴張？校園貸、P2P跑路等問題的出現，更進一步將之轉化成了社會話題。隨之而來的監管措施，因為是對社會問題的迴應，反而將上述問題隱藏起來。但是促進數字金融健康發展，不僅需要治標也需要治本。適當性分類機制正是治本之策。

傳統直接金融市場規制的核心是以證券市場的監管作為模板的。1933年美國證券法所開創的當代證券市場監管體系的核心在於資訊披露，並依賴於兩個前提：第一，在資訊披露的基礎上，投資者理性決策；第二，由投資者自負風險是最符合經濟效率的。但是，即使在證券市場之中，這種傳統的強制資訊披露機制，也正在受到質疑。芝加哥大學法學院Omri Ben-Shahar教授和密歇根大學法學院Carl E. Schneider教授的《過猶不及》一書正是對這種以強制資訊披露為基礎的監管機制的反思。

在兩位學者看來，傳統機制需要兩點假設：一是投資者能夠處理和消化這些資訊；二是投資者因而能夠進行有效決策。對於前者而言，該書的英文名稱是最好的解釋：More than you wanted to know，太多了以至於看不過來。而對於後者，兩位學者對資訊披露到決策機制提出了反思。2017年諾貝爾經濟學獎得主泰勒在《助推》一書中也進行了類似分析：人類的預見大都因為帶有偏見而不可靠，同時人類的決策水平也並不怎麼樣。

早在1939年美國《全國證券交易商協會公平行為規則》中就以公平交易條款為載體確立了投資者適當性規則早期版本，要求“當會員向客戶推薦購買、出售或者交易任何一個證券時，如果客戶已經披露其持有證券和金融狀況及需求，則必須以披露的情況為基礎認為其推薦對於客戶是適當的”。

2016年中國證監會頒佈的《證券期貨投資者適當性管理辦法》亦規定，向投資者銷售證券期貨產品或者提供證券期貨服務的機構應當全面瞭解投資者情況，深入調查分析產品或者服務資訊，科學有效評估，充分揭示風險，基於投資者的不同風險承受能力等因素，提出明確的適當性匹配意見，將適當的產品提供給適合的投資者。

相比於傳統金融市場，數字金融所面對的市場與客戶，無疑更需要適當性的分類機制：從資金的需求方而言，要同時發揮數字金融的普惠性功能與避免信用不當擴張的問題，就需要對不同風險承擔能力的資金需求方匹配與其風險承擔能力對應的金融產品；而從資金供給端來看，針對投資者的風險匹配也因為數字金融投資者的廣泛且分散特徵而顯得更為迫切。

目前針對數字金融的監管依然以強制資訊披露為基礎，但是對數字金融的有效治理，顯然不應只滿足於此。在適當性管理制度缺乏的背景下，部分數字金融市場主體已經開始對自身投資者適當性制度的建立。如陸金所的KYC機制，即利用數字技術，實現對客戶資訊的蒐集和產品、服務的匹配。

因此，在數字金融的適當性分類機制建設中，除對傳統金融市場相關制度的借鑑之外，更為重要的是要處理好以下幾個問題：

第一，資產端和投資端同時的適當性分類。不同於傳統證券市場憑藉證券登記機制對資產端的管理，在數字金融之下，尤其是個人網路借貸等產品中，為資金需求方提供符合其風險承擔程度的金融產品，是數字金融能夠普惠發展的基礎。同樣，對投資端而言，如何保護市場中廣泛且分散的投資者，也是分類管理機制需要解決的難題。

第二，從自律規範到強制義務。投資者適當性制度起源於行業自律規範。目前數字金融領域的投資者適當性管理制度來自於企業的自我規制。但在數字金融的背景下，投資者本質上更符合金融消費者的定義，這就意味著僅僅依靠自律規範進行分類管理是不足夠的，而需要上升為更強的法律義務。

第三，利用數字技術實現真正而全面的分類管理。僅就投資者適當性制度而言，面臨著投資者風險識別以及產品適當性匹配兩項任務。從目前的實踐來看，如何解決投資者“撒謊”的問題，解決風險識別繞開走的形式化問題以及產品適當性匹配的問題，是實現真正而全面的分類機制的核心。這些在傳統市場中難以解決的資訊問題，在數字技術的助力下，實現技術與規則的融合，則是數字金融為金融市場治理提出的新問題和未來可能的貢獻。

如果說以數字技術推動普惠金融發展是中國數字金融發展前半場的關注核心，那麼建構數字金融的適當性分類機制，則應當成為數字金融治理下一步的核心命題。

（編輯：陸玲）