增速驟然剎車，分眾傳媒讓人大跌眼鏡的三季報
年輕的同事剛談了個女朋友，女孩問他月收入多少，作為世界五百強央企員工，說出真實水平來怕是太丟人，他就隨口說了一句，不到10萬。女孩看他的眼神都亮了，不過很快兩人分手了。因為對方最終知道他的月收入其實只有5000塊。
雖然同事沒有說謊，5000塊確實不到10萬，但是他這樣的“實話”也帶給女孩被欺騙的感覺。
分眾傳媒在4月份的時候，說要回購價值不超過30億的股份，然而這都過去大半年了，只回購了4億。
確實，4億也不超過30億，不過股民不幹了，紛紛用手裡的股票投票。如今，分眾傳媒的股價已經從年初的11塊多，腰斬到如今的5塊多。
分眾傳媒似乎已經重病纏身，還治得好不？
這家公司2015年借殼上市，核心業務是從事線下廣告，主要面向樓宇和影院。從營收構成看，以樓宇廣告為主，接近營收的8成，展現形式就是電梯裡的視訊廣告。在全民低頭刷手機的年代，還有什麼能吸引使用者的視線？
電梯裡的螢幕，分眾傳媒把這塊巴掌大的空間，做到了讓兩億人抬頭看。
（單位：百分比，資料來源：Wind，整理：路過銀河）
10月30日，在三季報出具截止日的前一天，分眾傳媒終於交出了2018年三季度的季報。
1-9月份，營收108.77億元，較上年同期增加24.59%，淨利潤48.1億元，較上年同期增加22.81%。
（單位：萬元，資料來源：Wind，整理：路過銀河）
初看起來，與近年來的三季報相比，業績還算尚可，增長率也能夠接受。
（單位：萬元，資料來源：Wind，整理：路過銀河）
從盈利能力看，毛利率和淨利率雖然輕微下滑，但變化不大，公司的經營情況似乎比較穩定。與上年同期數相比，利潤表的各項都沒有很明顯的暴漲暴跌，一片祥和安靜的氣氛。
但是，逐項拆解資產負債表看，公司的一部分財務指標發生了比較大的變化，甚至可能預示著公司的盈利能力開始有了重大改變。
1、貨幣資金降低
公司賬面的貨幣資金從去年同期的46億降到了36.58億，減少了9億多。作為最核心的資產之一，貨幣資金的減少，說明了公司的經營質量出現了一定程度的問題。
錢去哪兒了呢？資產負債表的其他專案說明了問題。
2、應收賬款上漲，壞賬準備增加
（單位：萬元，資料來源：Wind，整理：路過銀河）
應收賬款屬於質地相對比較差的“劣質”資產，公司的應收款的平均壞賬準備計提率高達15%。一方面，公司自認為計提的壞賬準備是謹慎且充分的，另一方面也說明公司的核心客戶忠誠度其實並不太高，流失的風險比較大。
3、固定資產和在建工程激增
固定資產及在建工程分別較2018年年初增加91,126.1萬元及6,833.5萬元，分別上升259.4%及997.4%。
分眾傳媒對於廣告裝置的核算方式，我個人是持質疑態度的。公司將符合固定資產標準的廣告裝置計入固定資產，但是，由於這類裝置通常安裝在小區、商場等非公司可控的位置，公司無法進行正常的盤點和日常管理。
對於這種情況，會計準則允許較高價值的符合固定資產標準的裝置一次性計入費用，因此這部分資產我個人認為應該計入費用。
不過，如果計入費用，對利潤的影響巨大，接近10億，公司當年的業績就會被拖下水了。
4、應付款項的劇增
應付票據及應付賬款較2018年年初增加58,439.5萬元，上升249.0%。其中，媒體裝置採購相關的應付款項增加了43,061.0萬元，媒體資源租金應付款項增加了15,210.1萬元。
從資料上看，公司的採購壓力增加，與之對應的，經營性現金流量淨額甚至為負數。
除了資產負債表外，公司的現金流量表也不太好看，三季報的現金流較去年同期大幅下滑。公司解釋為受巨集觀經濟形勢影響，公司核心客戶回款週期普遍放慢。
雖然資產負債表專案不太樂觀，但至少三季報的營收和利潤是增長的，能因此謹慎看好公司的年度業績嗎？
也不能，因為公司在三季報中明確的表態：2018年的年報，淨利潤較2017年增幅為-3.41%到3.25%。也就是說，即便是最好的預期，公司的業績幾乎是停滯不前的。
1-3季度增幅尚可的情況下，年報會交個白卷，說明公司四季度業績要滑坡的。
主要有兩個原因，一是院線板塊景氣度下降；二是營業成本增加。
第二個原因很容易測算，今年購買的那些鉅額的固定資產，都開始提折舊了，必然增加成本。但第一個原因很可疑，隨著戰狼、紅海行動這樣的國內大手筆大製作越來越多，以及引進的國外大片越來越多，影院的票房應該是越來越景氣的，怎麼回事呢？
11月8日，有媒體報道新潮傳媒完成近40億元新一輪融資，新潮傳媒之後確認，本次融資由百度12億元領投，聞名投資3億元跟投，暫未透露是否有更多投資者，本輪融資完成後新潮傳媒估值120億元。
新潮傳媒的營業範圍也經營模式與分眾傳媒幾乎如出一轍，電梯成了兵家必爭之地。
是競爭對手的殺入讓分眾傳媒遭到投資者拋棄嗎？作為一個新興的藍海市場，按說足以容得下兩個甚至更多巨頭，像加油站這種行業還裝得下中石化和中石油呢。
新潮傳媒有兩個優勢，第一是沒有在A股上市，第二是自己定位於初創公司。這兩條怎麼成優勢了？正因為這兩個原因，新潮傳媒沒有業績的壓力，甚至可以採用“燒錢”戰略。
今年4月，新潮傳媒一份內部檔案在網上流傳，內容是非常粗暴直接價格戰：對分眾傳媒的億元級客戶，新潮傳媒直接打5折。
這就不難理解分眾傳媒的壞賬率那麼高了，原來是一部分缺乏契約精神的公司不付款調頭轉向新潮傳媒。
分眾傳媒一邊要給投資者展示優異的業績，另一邊還要和不要命的競爭對手血拼，四季度業績下滑在所難免。
這也從側面說明，雖然分眾傳媒的毛利率淨利率都很高，但公司的護城河並不深。電梯廣告既沒有技術難度，也沒有資本屏障，更沒有獨家入駐的准入門檻。小區物業的職業道德素養堪憂，我在我小區的電梯裡看到分眾傳媒廣告的同時，還看到其他兩家廣告公司的廣告牌。
雖然分眾傳媒有一定的品牌優勢，但是當新潮傳媒在巨頭注資的情況下，用極低的價格掠奪新市場並挑戰既有的市場，並沒有太大的難度。
更讓人不安的，除了即將下滑的業績和氣勢洶洶的競爭對手，還有即將到來的天量股份解禁。
細心的投資者早就發現，公司流通市值只有總市值的一半左右。據Wind資料，2018年12月31日，公司64.27億股的限售股就要解禁，而這批解禁股數量已超過分眾傳媒當前的流通股總量。
越接近解禁期，投資者越沒信心。
總結，悲觀的四季度業績預期、承諾的回購沒有按進度進行、競爭對手的火爆和即將到來的大規模解禁，給分眾傳媒近期的股價蒙上了一層陰影。
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