格力電器混改啟幕：董明珠角色關鍵，厚朴投資有意百億級介入
編者按：本文來自“ 財經雜誌 ”（ID：i-caijing），作者：楊秀紅、韓舒淋；36氪經授權轉載。
中國家電龍頭格力電器（000651.SZ）的混改大戲正在開啟。《財經》記者獲悉，此次混改將圍繞格力電器董事長董明珠及運營管理團隊展開，據悉， 新股東入場後，有望提升管理層股權激勵和薪酬待遇 ，從而推動格力電器的運營能力和市場潛力爆發。
4月9日，格力電器復牌即漲停，股價收報51.93元。4月10日午間收盤，格力電器股價繼續上漲7.84%，在當日午間“厚朴投資有意介入”的報道釋出後，格力電器午後繼續上漲，收盤再度漲停，報收57.12元/股，滾動市盈率（TTM）為12.2倍，總市值為3436億元，市值較停牌前增加596億元。至此，格力電器股價今年以來已上漲62.21%。
4月8日早些時候，格力電器釋出公告，公司控股股東格力集團擬轉讓其持有的格力電器15%的股權，此次股權轉讓將通過公開徵集受讓方的方式協議轉讓。
目前接盤方正在浮現。《財經》記者獲悉，國內一向低調的私募股權公司厚朴投資有意接手上述股權。“我們有意全部接手格力集團擬轉讓的15%的股權。”4月8日晚間，一位接近厚朴投資決策層的人士對《財經》記者表示。
而接近格力集團方面的訊息顯示，格力電器此次有意引入社會資本。一位接近格力管理決策層的訊息人士對《財經》記者表示，新的股東或將是社會資本，比如有可能由一家或多家投資基金牽頭接盤，投資基金來源則是多樣性的。
不過對此動向，格力電器方面尚未予以正面迴應。據熟悉這次混改情況的人士稱，格力集團出讓格力電器的股權，最終的決策者應當是珠海國資委及其上級主管部門。
根據格力電器最新財報，格力集團持有格力電器18.22%的股份，為公司的第一大股東，此次股權轉讓完成後，公司控股股東和實際控制人可能將發生變更。
根據格力電器公司章程，持股3%以上的股東有資格提名董事會董事。因此，若格力集團15%股權轉讓之後，還將持有3.22%的股份，這也意味著未來格力集團仍然可以提名一名董事進入董事會。今年1月，格力電器完成了新一屆董事會換屆，現任董事會共有6名非獨立董事和3名獨立董事，其中6名非獨立董事中，包括董事長董明珠在內的4名董事由格力集團提名，另有2名董事由第二大股東京海擔保提名。
目前格力集團尚未給出公開徵集股權轉讓的具體方案。格力集團的公告則顯示，關於具體方案，將在後期進一步研究制定。針對《財經》記者的求證，格力電器董事會祕書望靖東表示，股權變動由格力集團及國資委來決定，關於潛在的接手方上市公司這邊並不清楚。望靖東還表示，上市公司專注公司經營，涉及大股東的股權變動和上市公司經營層面目前沒有直接關係。
多個信源顯示，董明珠應當是格力電器此次混改的關鍵角色，無論國有股東減持還是新股東入場，都會比較在意董明珠及現行運營團隊的作用。此次格力電器大比例的國有股減持，也應當得到了國資主管部門的首肯。接近格力電器的訊息人士分析認為，格力電器此次控制權變更若順利落實，也意味著國家支援中國製造優等生，支援優秀企業家做大做強，支援混改出現新樣板。
上述訊息人士還稱，推進混改的同時，在新股東入場後，格力電器還將加大對管理層的激勵和自主權，提升管理層薪酬待遇，包括但不限於引進國際化人才，進而為數年後“後董明珠時代”做好準備。
厚朴投資有意全部接手
對於外界關注的股權轉讓價格問題，多位分析人士測算表明，對於接盤方而言，如果接手15%的股權，至少需要拿出400多億元資金支援。根據格力電器公告，格力集團此次轉讓價格不低於提示性公告日（2019年4月9日）前30個交易日的每日加權平均價格的算術平均值。按照上述平均值計算，其定價約為45.67元/股，15%的股權將需412億元資金。
如此大手筆的投資，潛在接盤方資金是否充裕？
據《財經》記者瞭解，厚朴投資由原高盛高華證券董事長方風雷創立，是一家專注中國投資機會的私募股權投資機構。自2008年成立以來，厚朴投資管理的資產總規模超過140億美元。2018年10月，原中國工商銀行副行長張紅力加盟厚朴投資，任聯席主席。在工行之前，張紅力任職於德意志銀行。
在上述接近厚朴投資的人士看來，方風雷及其團隊對於中國的政治經濟發展有著獨到的見解，其長於利用錯配和不對稱條件發掘優質投資機會。
過去幾年，厚朴投資曾多次大手筆參與國內企業的股權交易。根據Wind統計資料，僅2009年，厚朴投資就先後參與了中國銀行、中國建設銀行和蒙牛乳業的股權交易。
2009年1月，蘇格蘭皇家銀行集團出售其持有的中國銀行H股，將108.09億股以每股港幣1.71元的價格售出，交易規模共計184.83億港元（約23.82億美元）。厚朴投資購入其中30%的股份，佔中國銀行總股本1.278%，涉資55.45億港元（約7.15億美元）。
此後，厚朴投資又牽手淡馬錫、中國人壽等完成了對中國建設銀行的投資。2009年5月，美國銀行減持建行H股，共計135億股，約佔當時建設銀行總股本的5.78%。厚朴投資、淡馬錫、中國人壽保險（集團）公司、BOCI Asia Limited等以每股港幣4.20元的價格全數接手，交易規模共計約73億美元。
2009年7月，厚朴投資又聯手中糧集團共同組建一家新公司，其中中糧集團持股70%，厚朴投資持股30%。雙方以61億港元入股蒙牛公司（02319.HK），獲得蒙牛乳業20.03%的股權，成為最大股東。該交易相當於厚朴間接投資了6%的蒙牛股份。
最近幾年，厚朴投資還投資了雨潤食品、蘑菇街、蔚來汽車等。
“此次有意收購格力電器股權，出於多方面的原因。”上述接近厚朴投資的人士表示，格力是家電行業龍頭，目前國內一些家電如空調等的市場滲透率相對較低，尤其是相較亞洲其他發達國家而言，因此未來市場增長空間值得看好；此外，對格力未來的發展而言，厚朴投資也能提供助力，目前家電企業很重要的方向是智慧家居，未來厚朴投資將幫助其在智慧家居方面長遠發展。
助力改善格力治理結構
這並非格力集團第一次轉讓格力電器股權。
中信證券研報稱，自1991年至今，格力集團作為格力電器最大股東，因繫結經銷商利益、管理層股權激勵等曾多次轉讓股份，包括2006年股權分置、2007年轉讓股權給京海擔保、2009年股權激勵等。加上期間的公開市場交易，格力集團持股比例已從上市之初的60%降至18.22%。
從最初的國企逐步走向股權相對分散的上市公司，格力電器的歷史上發生過多次“父子之爭”。
董明珠時代，這種矛盾依然存在。2016年11月，一紙調令再次將格力集團與格力電器的關係暴露在公眾面前。董明珠被免去格力集團董事長一職。格力電器迴應說，董明珠基於國家相關規定及本人意願，主動辭去格力集團董事長一職，仍繼續擔任格力電器的董事長兼總裁，專注於推動格力電器的發展。這是正常的工作變動，珠海國資委也將一如既往地支援其工作。
這次調令之後，關於董明珠是否會連任格力電器董事長的疑惑始終未散，原本在2018年5月底到期的上屆董事會最終超期服役7個月，直至2019年1月，格力電器終於召開董事會換屆選舉，董明珠順利連任。
曾有家電業內觀察人士對《財經》記者表示，美的作為民企，掉頭比較快，而格力的大動作需要國資委批准，動公司架構比較難，應對市場的反應速度肯定是美的更快、更靈活。
未來格力電器15%的股份將花落誰家？天風證券分析認為，預計管理層意願將會對競標結果有重要影響，與管理層關係更為友好的資本方無疑會更受歡迎。天風證券認為，參考萬科，多個戰略性股東不具有絕對控制權，而交由優秀的管理層團隊去經營，這將能夠很大程度減少委託代理問題，改善公司資本治理結構。
從目前釋出的券商研報來看，多家機構認為，此次股權變更將有利於改善格力的治理結構。
中金公司釋出的報告稱，格力控股股東擬轉讓公司股份，很可能導致格力變為無實際控制人的公眾公司。若真如此，管理層有望通過受讓或者股權激勵方式持有更多股份，對股價的關注度會大幅提升，公司治理結構料改善，估值提升空間大。
基於治理結構改善的預期，中金上調格力電器目標價16.5%至68.7元人民幣，漲幅空間46%，維持“推薦”評級。
中信證券表示，格力作為國內空調龍頭，對比同行，受制於企業性質，雖有股權激勵，但力度小、覆蓋範圍少，目前核心管理層僅持股約1%，其中董明珠僅持股0.74%，遠低於美的。
中信證券認為，本次轉讓或有望解決長期困擾公司的治理結構和激勵問題，實現公司、管理層、二級市場股東利益繫結更加緊密，長期利好公司競爭力提升。
光大證券也持有類似觀點。其研報認為，此次股權轉讓成功實施後，公司有望像美的一樣形成股東屬性多元化的股權結構，治理結構改善、產業協同可期。