36氪領讀 | 巴菲特致股東的信：複利帶來的樂趣
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巴菲特在一封又一封寫給股東的信中，記錄了哪些投資理念、投資方法，並一次又一次地重申那些投資原則？本書包含多封巴菲特致股東的信，並且對信中投資原則做了精準體量，它們能夠指引投資者們，躲開市場上充斥的各類潮流和技術性陷阱，幫助他們在投資過程中建立自己成功的思維模式。
如此天馬行空的幾何級數恰恰闡明瞭兩種不同的價值取向，要麼細水長流，要麼以不錯的收益率讓資本產生複利。我的話對於前一種價值取向沒有任何特別的幫助。
—1963年1月18日
據說愛因斯坦把複利稱作世界第八大奇蹟，他還說：“洞悉複利者，贏利也；不明覆利者，負利也。”巴菲特通篇運用各種幽默的小故事，向投資者講述了通過投資手段使財富增值的過程中，複利所具有的其他因素無法匹敵的力量。最好的投資策略就是投資於自始至終都產生複利的專案，無一例外。
最根本的一點是，一個投資專案首先得是一個產生複利的專案。這是一個不斷重複投資的過程，其間產生的每一點利息都變成本金附加進去產生利息。這樣利滾利，時間一長，產生的利息會逐漸成為投資專案總收益中的主要組成部分。最終收益取決於兩個因素：年平均回報率和時間。
複利增長的動力源於其指數式增長的本質；時間越長，複利的威力就越大。然而，確實需要花費很多時間，複利才能形成足夠大的規模，從而在投資專案中成為明顯的驅動力，許多人因此低估了它的重要性。如果你早點明白這些道理，留出時間，不需要太多其他條件就能成為一個成功的投資者了。不幸的是，許多人目光短淺，抑或急功近利，結果沒能很好地利用其中的價值。
舉一個例子，一個賬戶上有10萬美元，年回報率10%。5年後，把利息重複投資的賬戶上的全部收益比直接存5年得到的全部收益要高7%左右。看起來沒有太大影響。然而，10年後，重複投資的賬戶（我們就稱作複利賬戶吧）的收益比那個單利計算的賬戶收益要高出30%。下面的結果，從第15年開始令人心跳加速—複利賬戶的表現比單利賬戶高出了大概70%。複利以指數級的速度上漲，隨著時間每走一步，都會為下一步積蓄力量。20年後，複利的優勢擴大到了125%，沒有什麼比這更強大了。如果花掉利息，你的總收益就會被大幅削減；作為投資者，我們要讓手中的利息自己增值，成為我們創造財富的基本動力。我們需要的是耐心。
複利的重要性很難被誇大。查理·芒格是巴菲特在合夥企業時的好友，目前任伯克希爾公司的副總裁。他曾經說過，巴菲特把理髮花掉的10美元看成實際花費了30萬美元，複利就很好地解釋了其中的原因。而實際上巴菲特的估計還是過於保守了。如果1956年巴菲特沒有花10美元理髮，而是投資於其合夥公司中，那麼今天10美元就可以變成100萬美元（10美元按22%的收益率複利計算58年得到）。通過巴菲特的複利思維，我們自然不難理解為什麼他生活如此節儉—畢竟他理一次頭髮確實昂貴。
巴菲特25歲左右時，有人說複利的威力會使他變得富有，他確實相信。在合夥企業之前，巴菲特帶著10萬多美元回到奧馬哈，他實際上認為自己已經退休了。他打算多讀一些書，可能會參加一些大學的課程。他對複利的威力如此深信不疑以至開始擔心這些財富會產生潛在的反作用，影響他的家庭。他不想把孩子們都寵壞了，而是希望有辦法讓孩子們腳踏實地。雖說不管怎麼看，避免寵壞孩子的想法大家都能理解，但是請注意，他當時才20幾歲，不但離家在外工作，還進行著恰到好處的投資。
一些建議很自然地從這種看法中產生：如果你能夠量入為出攢下一點錢，同時取得略高於平均收益率的投資回報，你的經濟狀況就會很不錯。但是耐心至關重要。對於複利你不能急於求成，必須隨著時間的推移讓它自然而然地增長。想想羅納德·裡德的例子，他是佛蒙特州一個加油站的服務員，一直堅持拿出工資裡的一小部分投資於股利分紅好的優質股票，一輩子下來積累了800萬美元的淨財富值。
巴菲特一直住在現在的房子裡，已經數十年了。他的生活方式和投資方法都切合實際而且結果令人滿意。他耐心而節儉，這使得他能夠把手中的錢最大限度地用於投資，獲得複利回報。以上種種做法，加上他憑藉自身能力獲得的高回報率，使他能夠把他所持有的伯克希爾公司的全部股票捐獻給蓋茨基金會，成為世界上迄今為止最大的一筆慈善捐贈。不僅如此，他還是我心目中最幸福的人之一，他成年後每天的大部分時間都在做自己真心想做的事情。
複利帶來的樂趣
跟合夥人討論起復利的威力時，巴菲特列出了下面這張表，展示了按複利計算10萬美元的本金，以4%~16%不等的回報率投資10~30年獲得的收益。
花一分鐘時間消化一下這些數字。從表格左上方的數字開始看，一直到右下方，你會發現投資週期越長，投資回報就越豐厚；投資回報率越高，收益就越高。如果把這兩個因素結合起來，最後的收益就十分顯眼：按16%的複利計算的話，10萬美元在30年後會變成850多萬美元！
巴菲特在“致股東的信”中提到了三個有趣的故事—關於哥倫布、蒙娜麗莎的畫像，還有曼哈頓的印第安人，本章最後介紹了故事的詳細內容。他用這些故事向我們強調了兩點：第一， 複利對時間變化的敏感程度和對收益率的敏感程度相當；第二，通過一個長期投資專案來看，收益率上看似微不足道的改變實際上會累積起來，產生巨大影響。
克里斯托弗·哥倫布的故事強調了巴菲特的觀點：一旦說起復利，那麼時間無疑是站在你這邊的。正如你所見，如果西班牙女王伊莎貝拉沒有花費3萬美元用來支援哥倫布的航行，而是投資於其他一個年複利收益率僅僅4%的專案，那麼到1963年，這筆資金將增長到2萬億美元（到現在相當於7.3萬億美元）。巴菲特打趣說：“如果不考慮發現新大陸所帶來的精神價值，那麼不得不說，就算是殖民侵佔盛行，這件事從整體來看也抵不上一個IBM（國際商業機器公司）。”時間跨度長帶來的好處就是，即使用較少的初始資本投資於收益率不高的專案，最後的回報也將非常可觀。
花點時間再回過頭來看一下複利收益表格，這次重點關注一下收益率為8%的那一列的數字。10年期的複利帶來的收益是115 892美元，當時間翻倍到20年時，收益卻是10年期的3倍；而把複利計算期間延長到30年期時，收益幾乎是10年期的9倍。
在第二個故事中，巴菲特講述的是法國國王法蘭西斯一世，他為那幅畫作《蒙娜麗莎》支付了2萬美元。巴菲特按照一個較高的收益率和較長的投資週期，就此進行了大膽推算，結果令人感到不可思議。如果那2萬美元用於投資在年複利收益率為6%的專案上，那麼到1964年，這筆資金會增長到1 000萬億美元，將近當時美國國債的3 000倍。巴菲特的妻子就是一位美術愛好者，曾經還開過一家畫廊，巴菲特曾經說過：“我相信這樣一算，在家裡再說起買進任何算得上投資的畫作，基本都沒什麼好爭論的了。”7而他本可以對妻子把話說得更直接一點。
毫無疑問，投資時間越長，增長率越高，如果允許經歷足夠長的時間，就會產生令人咋舌的收益專案。這就解釋了為什麼巴菲特總是儘量避免他的合夥人將收益放到過遠的未來，進行過度推算。拿1963年的一個例子來說，他曾說： 你們中的一些人可能有點沮喪，因為我沒有把表格上方的22.3%算進去……當然了，這個收益率是稅前的數字，你們得自己去直接納稅，而不是由我們的合夥企業來繳納。即便拋開這一因素，這樣算下來，也證明了以非常高的收益率複利計算所帶來的不可思議的結果—即使投入的初始資本並不多……
舉一個離我們的時代更近的例子。得益於巴菲特的管理，伯克希爾公司的股票在過去的50年中，能夠保持以每年21.6%的收益率呈現複利增長。1965年，這隻股票大概是18美元，而當我寫這本書時（2015年），每股價值已經達到了驚人的218 000美元。如今伯克希爾公司的總市值是3 590億美元。如果伯克希爾公司的股票每年能夠以相同的利率複利增長的話，那麼到2065年，每股的價值就會達到38億美元，而公司的市值將會超過6 000萬億美 元，遠遠高於全世界所有上市公司價值之和。
正如你所見，保持持續的高利率增長會越來越不易實現。投資專案的規模越大，其增長就越困難。這就是龐大數字運作的規律，從“致股東的信”開始寫直到今天，巴菲特對這一點看得很清楚。如今的伯克希爾公司已經過於龐大，要想比一般的公司以更快的速度成長已經不太可能了。
當今投資者面臨的緊要問題
巴菲特估計，從長期來看，市場整體將會以5%~8%的年平均收益率呈現出複利增長模式。回過頭來看，自1950年以來，標準普爾500指數實際上實現了略高於7%的複合年均增長率
（CAGR），而以每10年為一週期度量，其平均收益率為6.8%。如果加上稅前股利分紅，那麼這一收益率就接近10%。這些出人意料的高收益率很大程度上得益於銀行利率的意外下跌（政府債券收益越低，股票就會變得越值錢，其他也一樣）。如今，債券收益率幾乎接近於零，未來的20~30年，估計股票市場實現5%~6%的年收益率就顯得合情合理了。如果我們能取得這樣的收益率，複利的威力也同樣不可小覷，只不過為投資的本金蓄積足夠動力需 要更長的時間罷了。
我說的5%~6%僅僅是一個設想，你也可以自己來估計。在1969年10月一封“致股東的信”中，巴菲特極其詳細地描述了他的思考過程。當時他正準備解散自己的合夥企業，這些合夥人不久就要變成獨立的投資者，他們要考慮應該拿出手中多大比例的資本投資於股票，以及達到什麼樣的收益率比較合適。以下是信中的一部分，對這些合夥人應該有所幫助：
把手中所有股票看作一個整體，按3%來自股利分紅，6%來自價值增加來算，10年投資週期下來的期望收益率恐怕不會高於9%。我懷疑美國的GNP（國民生產總值）年增長率是否能高於6%（我不相信企業利潤的增長率會明顯高於GNP的增長率）如果收益乘數不變（在上述諸多假設下，加上目前的利率水平，理論上不會變），美國的股份制企業合起來算的話，其複合年均增長率應該也不會超過6%。在這個典型的股票案例中（對於前文提到過的納稅人來說a），來自股利的稅後收益率為1.75%，來自資本利得的稅後收益率為4.75%，合計後總的稅後收益率為6.5%。假設稅後利潤再低一些的話，股利分紅和資本利得合起來的稅前收益率更接近4%~5%。總的來說，這一估計更接近歷史資料，而且我相信，未來的資本利得稅很可能會比過去更高。 （ 假設邊際稅率為40%。）
在投資週期內，不管股票市場表現如何、最終結果怎樣，巴菲特在其複利三部曲系列故事的末篇中，向大家再三強調，即使是很小的縮減—複合利率的微小變動—在較長時間後都會導致結果的巨大差異。在其中一個有趣的故事裡，巴菲特指出，向印第安人支付的用來買曼哈頓島的24美元到1965年價值1 250億美元，推回去計算複合利率大概是6.12%。但他的重點卻是下面這段話：
對於那些投資新手來說，這個資料聽起來會讓人感覺米紐伊特總督做的這筆交易賺大了。但是，印第安人只需要能夠取得每年6.5%的投資收益率（其部落的共同基金代理人本應該給出這個承諾的），就可以輕鬆笑到最後。按照6.5%的投資收益率，他們賣出曼哈頓島收到的24美元，經過338年到現在a會累計增值到42 105 772 800美元（約420億美元），而且只要他們努力爭取每年多賺上半個百分點，讓年收益率達到7%，338年後的現在那24美元就能增值到2 050億美元。 （ 這裡的“現在”指1965年。—編者注）
這個故事給了我們一個有力的提醒：費用、稅費以及其他形式的支出縮減都會積累起來，產生巨大的累積效應。儘管在某個單獨的年份看，每年1%~2%的支出似乎微不足道（而你也明白理財產品就是這樣銷售的），複利的威力會把這些看似微小的東西變成現實中異常巨大的東西。想一下，一箇中年投資者在未來的20~30年裡存錢到“401（k）退休計劃”（美國的一種退休金制度）的賬戶裡，收益率分別是5%和7%，看結果會有多麼巨大的差異：每年相差2%的收益率在30年後會使二者收益相差一半。巴菲特講述的曼哈頓印第安人的故事把這一切解釋得再明白不過了—複合利率中小數點後的每一位確實至關重要！
費用和稅費（更別說收益不佳的情況了）一直以來都成為大部分美國人進行長期投資獲利的阻礙因素。實際上，截至2011年的前20年間，美國的個人投資者實現的年平均收益率一直都接近2%。以美元實際價值看（扣除通貨膨脹因素後），購買力其實下降了。這和市場指數實現的7.8%的收益率相比簡直是種恥辱。巴菲特等人數十年來一直為大家敲響警鐘，但是情況依然不容樂觀。
投資者要把目光放長遠，把手中的股票看作是對公司一部分所有權的憑證；不要因為市場的動盪而擔驚受怕，同時竭盡所能避免手續費和稅費的支出；要憑藉可以實現的最高的收益率和最長的時間，利用好長期複利指數性增長的特點—這是你作為投資者的基本工具。
摘自“致股東的信”：複利帶來的樂趣
1963年1月18日
哥倫布
我從不怎麼可靠的小道訊息瞭解到，伊莎貝拉女王起先同意為哥倫布的航行資助大概3萬美元。這筆錢看起來起碼算是一筆較為成功的風險投資。如果不考慮發現新大陸所帶來的精神價值，那麼不得不說，就算是殖民侵佔盛行，這件事從整體來看也抵不上一個IBM。十分粗略地估計，把這3萬美元按照4%的複合年收益率進行投資，到1962年就能增長到大約2 000 000 000 000美元，也就是2萬億美元。歷史上為曼哈頓的印第安人辯護的學者可能會在類似的計算中尋找到支撐其觀點的證據。如此天馬行空的幾何級數恰恰闡明瞭兩種不同的價值取向，要麼細水長流，要麼以不錯的收益率讓資本產生複利。我的話對於前一種價值取向沒有任何特別的幫助。
……收益率上相對微小的變動積累一些年後，會累積成龐大的數字，這常常讓人驚詫不已。這就解釋了為什麼即使我們一直在追求更多，但是隻要取得比道瓊斯指數高几點的回報率，我們就會覺得取得了很大的成功。在未來的十幾二十年後，這小小的“幾點”可能意味著一大筆收入。
1964年1月18日
蒙娜麗莎
現在到了我們這篇文章激動人心的部分了。去年，為了解釋清楚複利的重要性，我批判了女王伊莎貝拉和她的理財顧問。你們可能會想起來，作為發現新大陸的代價，他們陷入了一個複合利率明顯過低的騙局。
鑑於複利這個話題牽涉的範圍非常廣，我就試著把這個話題轉向藝術界，藉此引入一門小課程。1540年，法國國王法蘭西斯一世為列奧納多·達·芬奇的畫作《蒙娜麗莎》支付了相當於
4 000埃居的價格。以防有些人不清楚歐洲貨幣單位，4 000埃居換算過來大概是2萬美元。
如果法蘭西斯國王當時腳踏實地，他（和他的諸多理事）能夠尋找到一項稅後收益率有6%的投資，那麼這份資產現在的價值將會超過1 000 000 000 000 000美元，也就是1 000萬億美元，或者說比當前美國國債的3 000倍還要多，而這都是來自6%的收益率。我相信這樣一算，在家裡再說起買進任何算得上投資的畫作，基本都沒什麼好爭論的了。
然而，正如我在去年指出的那樣，這裡還需要提出其他一些精神上的東西。其中之一就是活得長久的智慧。另一個重要影響因素就是複合利率上相對較小的變動引發的重大變化。
下表展示的是10萬美元的本金按不同複合利率計算得到的收益。
很顯然，哪怕只是收益率上很小的百分比變動，都會在專案的複利（投資）累加過程中產生巨大影響。另外明顯的一點是，隨著時間的推移，這種影響力會迅速增強。如果在一段關鍵的時間過後，巴菲特合夥企業能夠取得比主流投資企業僅僅高一點點的邊際收益，那麼公司的使命就算圓滿完成了。
1965年1月18日
曼哈頓島的印第安人
文中一部分敘述了當前的投資經歷，有些索然無味，我們年度“致股東的信”的早期讀者對此表示了不滿，他們更渴望讀到可以刺激大腦的東西，但這隻能通過深入研究近百年的投資策略才能領略到。所以，就看下面一部分吧。
前兩次偏離正題剖析投資錯誤時，我們就信中講述的傳說故事給出了財務方面的專業看法，同時我們還發現，伊莎貝拉女王（資助哥倫布的航行）和法蘭西斯一世（《蒙娜麗莎》的原始購買者）眾所周知的明智投資結果被證明是愚蠢的行為。這些歷史人物的辯護者們早已為我們列出了一堆事實進行解釋，其實都不過是感情用事。而在我們列出的複利收益表面前，一切解釋都顯得蒼白無力。
儘管如此，還是有一種質疑比較合理，讓我們很煩惱。有人指責說，信件裡面這種消極的論調純粹是用來批評歷史上理財能力薄弱的人的，給了人人稱讚的歷史事件一個下馬威。他們向我們提出挑戰，問我們有沒有投資能力高超的案例，使得當事人的光輝業績世代流傳，值得後來者學習的？
當然，有一個故事比較突出。這是一個關於1626年曼哈頓島的印第安人把這座小島賣給臭名昭著、揮霍無度的荷屬美洲新尼德蘭省總督彼得·米紐伊特的傳奇故事。印第安人在交易中體現出來的精明，將會永遠銘刻在歷史上。我瞭解到，印第安人從這筆交易中淨落到手的錢約合24美元。付出金錢的米紐伊特得到了曼哈頓島上22.3平方英里（57.8平方公里）的所有土地，約合621 688 320平方英尺。按照可比土地銷售的價格基礎進行估算，我們不難做出一個相當準確的估計，現在每平方英尺土地價格估計為20美元，因此可以合理推算整個曼哈頓島的土地現在總價值為12 433 766 400美元（約1250億美元）。對於那些投資新手來說，這個資料聽起來會讓人感覺米紐伊特總督做的這筆交易賺大了。但是，印第安人只需要能夠取得每年6.5%的投資收益率（其部落的共同基金代理人本應該給出這個承諾的），就可以輕鬆笑到最後。按照6.5%的投資收益率，他們賣出曼哈頓島收到的24美元，經過338年到現在會累計增值到42 105 772 800美元（約420億美元），而且只要他們努力爭取 每年多賺上半個百分點，讓年收益率達到7%，338年後的現在就能增值到2 050億美元。
故事就到此為止吧。
你們大家可能有一些人是從短期投資的角度來看待自己的投資方案的。為了方便起見，我們列出下面的常用表格，它列明瞭10萬美元的資金按照不同收益率所取得的複利收益。
從這張表格中可以看出，下列三個因素對資金增長有好處：
1.投資週期長（用金融學上晦澀難懂的學術性詞語來說就是瑪 士撒拉a方法）。
2. 複合收益率高。
3. 上述兩點的綜合（作者強烈推薦這一點）。
大家都會注意到，即便是獲得相對較小的年收益率，最終獲得的回報也會非常豐厚。這也解釋了為什麼雖然我們很期望取得遠高於平均投資收益的結果，而實際上，我們又把比平均收益率高出的哪怕每一個百分點都看得格外重要。 （ 瑪士撒拉是《聖經》中以諾之子，據傳享年969歲。—譯者注）
智慧錦囊
巴菲特和其他人一樣，都明白複利的威力。他以幽默風趣又樸實自然的方式講述了幾個故事，從這些寶貴的案例中我們瞭解到，無論是平均收益率上細微的變動，還是複利專案投資週期的長短變化，都會對成本和收益造成巨大影響。
除了格雷厄姆的經驗—股票代表的是公司，而市場是為我們服務而非給我們提醒的，我們現在又有了一句箴言：“應當基於最有可能達到的稅後淨複合利率和最小的風險來進行投資決策。”每個人都有能力進行這樣的思考和投資，做到這兩點的人，和其他許多想著贏在當下的投資者比起來，會取得明顯的更高的邊際收益。
我們接下來進行探索的是一個很大的問題：考慮到你的興趣和能力，你是按照巴菲特指引的那樣試著選出一些股票，還是按照自己的方式定期定投，以和工資掛鉤這樣一種低成本的方式，用一生的時間來慢慢增加你在一家美國企業的權益份額並取得成功呢？其他什麼都不用做，只是利用定期定投的方式坐享其成確實是非常誘人的選擇，經過多年的利滾利，很可能取得出人意料的好結果。對於大多數人來說，這應該就是最好的選擇。
巴菲特致股東的信·投資原則篇
Warren Buffett’s Ground Rules
(美) 傑里米·米勒（Jeremy C. Miller）著 郝旭奇譯
作者介紹
傑里米·米勒（jeremy c. Miller）是伯克希爾公司的長期股東，他在垂直研究所（合夥企業）從事機構銷售業務，這是一家在紐約市成立的著名證券研究公司，其客戶包括一些世界規模最大的資金管理機構。
每年伯克希爾股東年會前夕，他都會在奧馬哈為一群客戶舉辦晚宴。
內容介紹
從跟隨價值投資大師本傑明·格雷厄姆在紐約工作，到他自己成為伯克希爾哈撒韋公司主席，這期間，沃倫·巴菲特一直管理者他的首個專業投資合夥基金——巴菲特有限合夥基金。在那段時間裡，他創造了史無前例的巨大成就，他的合夥人儘管人數不多卻在逐年增長，巴菲特每半年都會給他們寫信，向他們分享自己的理財觀念、投資方法以及諸多反思。
這些信涵蓋了一系列長期受用且相當有效的原則和方法，是巴菲特親著的投資入門手冊。從這些信中，我們可以領略到巴菲特嚴謹的思維智慧，這為我們提供了投資技巧方面的基本框架。