雷軍首單CDR痴心不改：一家連虧3年的小米系公司征戰科創板
投中網（https://www.chinaventure.com.cn） 報道：小米“出行版”好運氣還能延續多久？
科創板迎來了一家特殊的公司。
4月17日晚，上交所網站受理了九號機器人有限公司（簡稱“九號智慧”）的上市申請，後者擬以發行不超過約7040.92萬份CDR融資20.77億元。
除去特殊的融資方式，估值百億小米生態鏈公司、連續三年淨利潤為負、採用VIE架構，以及同股不同權等多種搶眼標籤，讓這家成立剛滿7年的公司迅速贏得市場關注。
一位投資人在朋友圈寫道：“考驗科創板註冊制包容性的時候到了。”
但九號智慧並不僅僅只有標籤，背後更是步步踏對發展節奏成為細分行業老大的故事：成立三年吞併平衡車行業老大Segway，發展滑板車後業績暴增，趕上海外電動滑板車共享模式熱潮，小米“出行版”好運氣還能延續多久？
小米系電動平衡車公司
九號智慧與小米關係密切，目前小米系兩大投資機構紛紛位列公司前十大股東，順為和People Better分別持有公司10.91%A類股股份，此外，紅衫資本（Sequoia）持有公司16.80%A類股股份。
九號智慧產品包括智慧電動平衡車、智慧電動滑板車，及智慧服務機器人三類。根據招股書顯示，在報告期內的2016年，九號智慧收入還完全依賴電動平衡車，當年平衡車收入佔比高達98.13%。到2018年，九號智慧的平衡車產品營收佔比已經下降到29.14%，智慧電動滑板車收入佔比則達到66.46%。其中為小米定製的“米家滑板車”從2016年的1754萬增至2018年的14.8億元，給九號智慧的營收帶來了幾何倍數的增長。
智慧機器人業務還在培育期，其在2018年的營收佔比不足1%，但公司依然通過研發投入電動摩托車、全地形車、智慧機器人等產品，進一步擴大收入來源。
九號智慧主打消費級別硬體，其銷售模式採取直營和分銷並存。從目前來看，為九號智慧營收作出主要貢獻的是和小米的獨家分銷模式，部分定製的電動平衡車和滑板車獨家分銷給小米，小米以成本價採購後雙方就利潤進行分成。
報告期內，小米連續三年成為九號智慧最大客戶，銷售金額佔比分別為55.75%、73.76%和57.31%，但對小米的應收賬款也在三年內分別達到1.04元、1.1億元和6.3億元。
2016年-2018年，九號智慧的營業收入分別達到11.53億元、13.81億元及42.48億元，其中2018年營收較上年翻了2倍，但虧損亦隨收入規模同步擴大，三年淨利潤分別為-1.58億元、-6.27億元、和-17.99億元。
但根據招股書可以看到，這部分虧損是由於給與股東的優先股和可轉換債的公允價值變動帶來。由於會計處理將其計為負債，隨著公司估值的不斷增加，公允價值變動同步增加。
2016~2018年，九號智慧優先股公允價值變動損失分別為2.11億元、5.88億元和23.57億元，扣除這部分損失，實質上2018年九號智慧實現盈利5.4億元。
成立7年即上市，覆盤獨角獸成長史
根據2017年9月融資額測算，九號智慧估值現超過100億元人民幣，但事實上，九號智慧並不算傳統意義上白手起家的創業公司。
九號機器人前身Ninebot成立於2012年1月，也是更為市場熟悉的品牌名稱。兩位創始人高祿峰和王野都來自北京航空航天大學。Ninebot於2013年11月推出了第一款Ninebot九號平衡車。
根據媒體報道，Ninebot稱公司早在2013年時便認為小米很可能是潛在競爭對手。為此，“一方面加快產研銷，搭建電商體系、銷售渠道；一方面與小米保持密切接觸，希望有機會成為未來小米最先想到的合作伙伴。”直到2014年10月，Ninebot正式獲得小米投資，後者也開始受惠於小米強大的供應鏈議價能力和品牌、渠道等資源。
但給彼時Ninebot發展注入強心針的，還是2015年對於行業鼻祖Segway的驚人收購。
美國電動平衡車企業Segway成立於1999年，銷量全球第一，彼時擁有無人匹敵的全球老大地位。出於對Segway品牌影響力、400多項核心專利以及全球供應鏈和銷售渠道的考量，小米於2015年4月聯合紅杉資本、順為基金和華山資本完成對Ninebot A輪8000萬美金的投資，並宣佈收購Segway。
此次收購的參與方、華山資本執行董事劉明豫在《快魚吃慢魚 Ninebot憑什麼收購Segway？》一文中介紹到，“在發出併購意向書之前，Ninebot獲得了投資人紅杉資本、小米、順為資本的全力支援，股東並親自介入一些談判細節，所有股東的高層均直接過問程序協助推進”，同時引入了新投資人華山資本。
得益於這樁收購，Ninebot迅速開啟美國市場。
劉明豫形容為“中國成長期科技企業併購全球知名老牌企業第一案例”，難掩其得意之色。可以說，作為創業公司的九號智慧，在資本一手攙扶下坐上了“火箭”。
而電動平衡車和滑板車在國內的發展有不確定性。根據招股書提示，電動平衡車、滑板車既不符合我國的機動車安全標準，也不在非機動車產品目錄內，且針對平衡車生產企業無具體資質要求，平衡車生產企業也未納入工信部機動車生產准入許可範圍。
在海外，新的市場需求正在形成。
尤其是美國市場，類似國內摩拜、ofo等共享單車出行獨角獸，諸如Bird、Lime等共享電動滑板車企業受到熱捧。連網約車巨頭Lyft和Uber也緊密佈局共享電動滑板車業務。這四家公司在美國數十個城市投放共享滑板車，並且初步試水歐洲市場。
根據其招股書顯示，2018年，Bird已經成為九號智慧第二大客戶，銷售金額佔比超9%，同時，Lyft、Neutron和Uber也加大對共享電動滑板車的採購，公司營業收入中來自於境外的收入分別為4.11億、3.6億和15.7億元，佔公司營業收入的比例分別為35.70%、26.11%和37.07%，國際化業務佔比較高。
首單CDR能成嗎？
為方便境外融資，九號智慧在進行A輪融資時搭建了VIE架構，在公司治理方面也採用了特殊投票權結構，A類普通股持有人每股可投1票，而B類股份持有人每股可投5票。
九號智慧在招股書中表示，此次擬發行不超過704.09萬股A類普通股股票，每股票面金額為0.0001美元，作為發行CDR的基礎股票，佔CDR 發行後公司總股本的比例不低於10%，基礎股票與 CDR 之間的轉換比例按照1股/10份CDR的比例進行轉換，本次擬公開發行不超過 7040.92萬份CDR。
根據《上市規則》的規定，允許符合科創板定位的公司發行股票或存託憑證在科創板上市，本次擬採取發行CDR的方式在科創板上市。但九號智慧也提醒，目前CDR屬於市場創新產品，中國境內資本市場尚無先例，其未來的交易活躍程度、價格決定機制、投資者關注度等均存在較大的不確定性。
再加之科創板價格決定機制尚未成熟，因此可能存在公司發行CDR在科創板上市後，CDR的交易價格可能存在大幅波動的風險。
自去年以來，CDR 發行聲勢浩大，市場紛紛猜測BATJ或以此形式迴歸A股，但後無下文，小米也在證監會質詢後撤回了CDR申請，此次作為VIE結構的境外註冊企業，九號智慧作為樣本的意義不言而喻。
香頌資本董事長沈萌告訴投中網，他認為作為科創板首單，九號智慧在CDR發行上已經沒有太多制度阻礙，問題在於估值是否合理。
（編輯：冉一方）