TokenGazer：幣安Launchpad引爆市場熱度，BNB估值發生正規化轉移
2019年3月7日，TokenGazer釋出了區塊鏈專案Binance評級報告。當前TokenGazer往期的專案評級報告、深度研究報告、加密貨幣月報等均已收錄在官方網站： www.tokengazer.com 。
1 估值、評分、指標趨勢
1.1 基本資訊
1.2 綜合評分：4.0分
1.3 指標趨勢：穩定
技術：上升趨勢
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幣安鏈採用Tendermint BFT共識演算法來達到擴容性，區塊的產生僅需幾秒鐘的時間。【利好】
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Tendermint共識技術暫未在現有公鏈上執行過，實際效率需等主網落地後以待觀察。【利空】
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在幣安鏈核心技術支援下，幣安DEX測試網幾乎可以即時完成交易，其速度高於其他區塊鏈，交易效率較高。【利好】
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目前幣安鏈與幣安DEX都已經上線測試網，幣安DEX已經支援去中心化的軟體和硬體錢包。【利好】
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目前在Binance Launchpad上發行新專案到Token上架幣安交易所，幣安已經可以針對新專案的Token上線做到服務一體化，若配合未來的幣安鏈，對以太坊的公開募集模式將形成極大的威脅。【利好】
社群：穩定趨勢
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團隊明星成員趙長鵬（CZ）與何一作為聯合創始人在區塊鏈行業內擁有極高知名度和影響力。【利好】
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幣安團隊在研發能力、社群運營、商務拓展合作等方面都較出眾。【利好】
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幣安在各社群媒體上粉絲數量眾多，粉絲數排名在整個區塊鏈領域內名列前茅，受關注程度極高。【利好】
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目前幣安的盈利主要依靠手續費收入，公司資金充足且收益可觀。【利好】
使用者：上升趨勢
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BNB的手續費折扣機制推動使用者進行BNB的購買。【利好】
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鑑於Binance Launchpad的公開募集模式，更多投資人將購買BNB進行專案申購。【利好】
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未來BNB的功能不止侷限於交易所，其使用場景甚至可以普及至旅遊&生活、服務、娛樂等，對於持有BNB的使用者將帶來較大便利。【利好】
市場：上升趨勢
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近期BNB的價格與市場交易量都得到顯著提升。【利好】
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Binance Launchpad眾售模式的熱度當前仍處在高點，市場反應較好。【利好】
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BNB上架主流交易所較少，BNB的交易量基本都發生在幣安交易所。【利空】
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幣安交易所近一個月的平均每日交易額約7億美金，在整個行業內處於領先地位。【利好】
2 技術評估
2.1 技術願景
幣安交易所的出現是為了建立一個“世界級的區塊鏈資產交易平臺”。幣安希望為數字貨幣愛好者提供一個安全、公平、開放的交易平臺。英文Binance是由“Binary”和“Finance”兩個單詞組合而成，意為數字科技與金融的融合，因為幣安團隊相信數字科技將在未來有著長遠的發展，在不遠的將來，區塊鏈資產將成為金融主流。幣安交易所的Logo象徵著交易的大盤，上下的兩個角落代表交易的買方和賣方，他們在這裡將得到完全公正和透明的待遇，同時交易將更有效地被撮合。
2.2 幣安鏈
幣安交易所於2017年7月上線，在短短六個月就發展成全球頂尖加密貨幣交易平臺。基於使用者數量以及需求的增加，幣安團隊決定開發幣安鏈（Binance Chain）來搭建屬於自己的幣安生態圈。幣安鏈作為一條公有鏈將專注於高效能、易用性和流動性，為未來的區塊鏈資產流轉提供新的可能性。
幣安鏈採用Tendermint BFT共識演算法來達到擴容性，一個區塊大小為10MB，區塊的產生僅需要幾秒鐘的時間。鏈的技術架構上與目前EOS、NEO比較類似，但Tendermint共識技術暫未在現有公鏈上執行過，實際效率需等主網落地後以待觀察。基於效能方面的考量，幣安鏈並不支援智慧合約且沒有虛擬機器，但開發者可以根據要求來增加特定功能，從而避免頻繁使用智慧合約影響主網效率。主網內首批可信任的驗證節點將從幣安社群中選出，而當幣安鏈以及其生態發展成型後，驗證節點將允許更多的成員加入來保證去中心化。
目前幣安鏈已經公開測試網路，在主網正式上線後，BNB將從ERC20 Token對映轉移至幣安鏈作為主網內的燃料費用。任何即將發行的新專案都可以基於幣安鏈來進行Token公開募集，並在其公鏈上發行、傳送和接收新Token，也可以在幣安DEX上線新幣種的交易對。
幣安創始人趙長鵬在媒體群表示[1]，未來Launchpad和幣安交易所的上幣，會優先考慮在幣安鏈上發幣的專案。另一方面，幣安鏈將會為專案方提供Token的運營輔助工作，藉助幣安平臺的流量使更多使用者關注專案本身。趙長鵬稱目前已經有8個在幣安交易所中上線的專案確定在未來會將其Token遷移至幣安鏈。
基於目前Binance Launchpad以及幣安交易所的影響力和知名度，未來將會有更多的專案在幣安打造的生態上進行募集、發行、上幣等一系列操作，而幣安鏈正是幣安擴張其生態佈局中最重要的一步, 這對於其他公鏈來說無疑增添了競爭壓力。
綜上，幣安鏈的可擴充套件效能為幣安DEX提供低延遲的使用者體驗，同時幣安鏈作為幣安生態中的基礎設施，為開發者以及專案方提供了更廣闊的應用場景。幣安也將實現從一家企業到社群的轉換，幣安鏈的落地將為生態的多樣化提供保障，而幣安在區塊鏈領域內全方面的佈局都將逐步完成。
2.3 Binance Launchpad
2019年Binance Launchpad上成功發行的兩個專案BitTorrent以及Fetch.AI均引發了市場的較高熱度，而BNB近期的漲幅也得益於Binance Launchpad的眾籌模式。
趙長鵬在3月5日Twitter上的AMA直播中談到了Binance Launchpad的相關資訊，他稱Binance Launchpad是一個為優質專案提供曝光率的平臺，同時也能輔助專案在幣安上建立更好的經濟生態。平均每個月將會有1-2個經過幣安團隊稽核的專案在Binance Launchpad上進行眾售，但幣安並不保證後續Token一定會上線幣安交易所，這也取決於專案的質量程度。幣安將與專案方協商眾籌時的發行價格，並且儘量會壓低眾籌價以提高Token需求量。對於專案額度的搶購，趙長鵬表示先到先得是對所有使用者比較公平的方式，因此短期內幣安並不會改變此模式。
2019年3月5日幣安宣佈Celer Network將是下一個上線Binance Launchpad的專案，近期來看Binance Launchpad的確引來了市場熱度，諸多投資者認為在Binance Launchpad上搶到專案額度即是賺到，但投資者仍需理性關注後續上線Binance Launchpad的專案質量以及市場反饋。
目前在Binance Launchpad上發行新專案到Token上架幣安交易所，幣安已經可以針對新專案的Token上線做到服務一體化，只不過部分專案方的Token仍然是基於ERC20 Token，若配合未來的幣安鏈，對以太坊的公開募集模式將形成極大的威脅。
雖然通過Binance Launchpad眾籌與以太坊的眾籌模式在技術以及實施上並無太大差別，但基於Binance Launchpad發行的專案每月僅有1-2個且都經過幣安團隊的稽核篩選，因此每月在幣安上募集的資金量都很有限，BNB可能並不會出現2018年初因募集資金量暴漲而引發ETH價格偏離合理區間的情形。
2.4 幣安DEX
從目前數字貨幣市場交易所現狀來看，中心化交易所是使用者的主流交易場所，去中心化交易所仍然處於早期發展階段，目前已有的一些去中心化交易所在交易效率、穩定性、Front-running等問題上尚未有很好的解決方案。
因此幣安欲打造幣安去中心化交易所（Binance DEX），旨在解決以上問題，幣安DEX是基於幣安鏈構建的原生去中心化交易平臺。其網路由去中心化節點組成，幣安DEX支援發行並上線加密貨幣。區塊鏈各個節點進行去中心化訂單撮合，所有交易均在鏈上記錄，從而形成完整、可供審查的交易賬目。BNB將作為幣安DEX執行的燃料費。幣安團隊擁有中心化交易所的研發經驗，因此對於DEX的開發具有高度關聯性，且具備天然優勢。
幣安CEO趙長鵬表示幣安DEX私鑰完全由使用者掌控，“我們為使用者提供了一個更安全、更自由和簡單易用的交易平臺，使用者擁有更高的資產控制權，能更自由的管理自己的資產”。幣安鏈最大的亮點在於高速的交易效能。眾所周知，大部分已有去中心化交易平臺的撮合速度遠低於中心化平臺，但在幣安鏈上幾乎可以即時完成交易，其速度高於其他區塊鏈。趙長鵬稱，“在幣安鏈核心技術支援下，幣安DEX能夠處理幣安交易所平臺當前處理的交易量，這解決了許多其他去中心化交易平臺所面臨的速度和效能難題。”目前幣安DEX已經支援去中心化的軟體和硬體錢包，且已釋出測試版本。
幣安DEX與幣安中心化交易所平臺將在未來一段時間內同時存在為不同需求的使用者提供服務，而幣安DEX的出現將為幣安帶來更多使用者流量以及交易額。
圖1 Binance DEX測試網介面
TokenGazer團隊對幣安DEX測試網的交易速度進行了測試，其整個使用者介面友好且操作簡潔方便，在進行交易掛單後，撮合交易幾乎即時完成，訂單旁的交易雜湊值能直接在幣安鏈上查詢交易具體明細，總體使用感受與幣安中心化交易所幾乎沒有差別。但這僅是測試網的情況，幣安DEX具體效率需等主網上線後繼續觀察。
2.5 Git影響力
幣安交易所的相關程式碼位於 https://github.com/binance-exchange ，由於幣安交易所對機器程式交易的友好開放特性，大部分Github程式碼都為API介面程式程式碼。
幣安交易所本質上並不是區塊鏈專案，只是BNB為ERC20 Token且在以太坊上執行，因此Github中程式碼質量以及提交頻率等並不能體現幣安團隊的程式碼技術水準以及Git影響力。
幣安鏈的相關程式碼位於 https://github.com/binance-chain ，目前程式碼活躍度一般。
2.6 生態佈局
幣安是一個區塊鏈生態系統，目前由幣安交易平臺(Binance Exchange)、區塊鏈孵化器(Binance Labs)、資產釋出平臺（Binance Launchpad）、區塊鏈資產資訊（Binance Info）、幣安學院(Binance Academy)、幣安研究院(Binance Research)、幣安Trust Wallet錢包、幣安區塊鏈慈善基金會（Binance Blockchain Charity Foundation）等組成。
由於一些法律法規原因，幣安交易所暫時不提供法幣與數字貨幣兌換渠道，使用者使用幣安交易所需要進行USDT、BTC等主流貨幣的充值才可進行幣幣交易，而法幣通道的缺失對於一些數字貨幣入門者來說無疑增添了門檻。因此，幣安已經開始逐漸在全球範圍內佈局支援法幣兌換的交易所，詳情如下：
圖2 BNB功能指南 來源：幣安官方微博
以上圖中可以看到，BNB的功能已經不止侷限於交易所，BNB未來的使用場景甚至已經可以普及至旅遊&生活、服務、娛樂等。
目前幣安鏈以及幣安DEX已經上線測試網，待主網上線後幣安的生態將更加完善和全面。
2.7 技術綜述
幣安交易所在保障了交易撮合的高效性以及穩定性外，還為客戶提供極高的安全性，交易所自開展以來並未有相關負面新聞出現。近期剛上線測試網的幣安鏈在設計上採用Tendermint BFT共識演算法來達到可擴容性，同時幣安DEX又提供了去中心化的交易場所滿足更多使用者需求。幣安的龐大生態正在逐漸形成，而隨著幣安鏈的落地，其生態中的各個部分都將通過BNB來打通，BNB也將成為幣安生態中的剛需。
3 治理和運營
3.1 團隊
幣安團隊大約擁有400多名員工，在全球範圍內分散式辦公。核心成員趙長鵬（CZ）與何一作為聯合創始人在區塊鏈行業內擁有極高知名度和影響力，且都擁有出眾的履歷背景。整個團隊人員充沛，在研發能力、社群運營、商務拓展合作等方面都較出眾。
3.2 Token供應機制
幣安平臺的Token為Binance Coin，簡稱“BNB”，發行總量恆定為2億個，且保證永不增發。BNB是基於以太坊區塊鏈的ERC 20標準Token，具體分配情況如下：
團隊BNB解鎖情況如下：
BNB交易手續費折扣
在幣安平臺上交易的使用者，無論交易何種代幣，在需支付交易手續費時，如持有足夠BNB的情況下，系統會對所需支付的手續費進行打折優惠，並按當時市值這算出等值BNB數量，使用BNB來完成手續費的支付，以下則是具體折扣率：
至2018年7月19日，幣安交易所平臺自執行已經一年之久，因此折扣率已經從50%降為25%。
根據Github中的Binance Chain Docs所稱[3]，幣安DEX中的交易手續費同樣為0.1%，若使用BNB來支付手續費，則有60%的折扣.
BNB銷燬機制
每個季度，幣安將會根據平臺的交易量對BNB進行銷燬，直至銷燬到總量為1億個BNB為止，即BNB總供應量的一半。銷燬記錄將會第一時間在幣安交易所官方上公佈，使用者可以通過以太坊區塊鏈瀏覽器查詢，確保公開透明，以下則是幣安交易所提供的銷燬記錄：
截至目前，BNB總計已銷燬量達到10,824,471,佔銷燬總量10.82%。因此，在保持銷燬速率不變的情況下，BNB的銷燬機制仍可持續約8-9年的時間。這種設計使得BNB總量在每季度縮減的情況下，價值得到一定的提升，對於幣安的整個經濟生態具有良好效應。
BNB作為薪資
Multicoin Capital的報告[4]中提到，幣安公司內90%員工的薪資有一部分將以BNB的形式分發，而且BNB佔據了主要薪資部分（core salary）。雖然具體數目未知，但基於此資訊分析，幣安員工可能在每月都有一定量BNB的拋售進行套現。
BNB迴圈流通示意圖
圖3 BNB迴圈流通示意圖
使用者可以在市場中購買BNB享受幣安生態中的諸多服務，而這部分BNB將回到幣安手中，幣安通過市場進行BNB出售套現獲得盈利。BNB可以在使用者與幣安之間迴圈流通，體現經濟價值。
3.3 組織運營現金流
與普通區塊鏈專案不同，幣安是中心化交易所平臺，具備一定的運營現金流收入。起初幣安的收入主要來源於交易手續費以及上幣費。2018年10月8日幣安宣佈，將會公佈所有的上幣費用，並將這筆費用捐贈給幣安最近成立的慈善基金會（Binance Charity）。因此，幣安目前其主要收入還是交易手續費，收入形式為Token需要在市場中出售變現。
根據TokenGazer資料顯示，幣安交易所近一個月平均每日交易額在7億美金左右，每日手續費收入約為116.67萬美金，計算過程如下：
幣安交易所依靠手續費每月約有3,500萬美金收入。根據BNB第六次銷燬的價值來計算，最近一個季度約有4,700萬美金的近利潤，即每月有1,566萬美金的淨利潤。因此幣安的現金流較充裕，且盈利情況良好。
3.4 治理和運營綜述
幣安交易所自上線以來就吸引了諸多使用者，從首次BNB發行到成為全球最大的數字貨幣交易所，幣安僅用了6個月的時間。整個團隊人員充沛，在研發能力、社群運營、商務拓展合作等方面都較出眾。BNB Token在經濟設計上合理，具備多重價值體現，對於幣安的整個經濟生態有良好效應。幣安目前依靠交易所手續費收入作為主要盈利模式，資金充足。
4 市場評估
4.1 幣安交易所每日交易量
圖4 幣安交易所每日交易量
4.2 ROI
圖5 BNB ROI
4.3 BNB價格與交易量
圖6 BNB價格與交易量
4.4 市場綜述
幣安交易所的每日交易額在2018年市場弱勢的環境下逐步下跌，但近一個月的平均每日交易額仍有約7億美金，在整個行業內處於領先地位。近期由於幣安鏈、幣安DEX的測試網上線以及Launchpad發行新專案等諸多利好訊息，BNB的價格以及交易量有顯著回升，且擁有持續上升的趨勢。
5 社群及使用者評估
圖7 Binance Twitter關注者人數累計概率
幣安在Twitter上有約924,000關注者，累計概率約為0.9996，意味著其Twitter粉絲數超越99.96%的二級市場專案，在區塊鏈專案中僅次於BTC。
圖8 Binance Telegram關注者人數累計概率
幣安在Telegram上有約216,000關注者，累計概率約為0.9952，意味著其Twitter粉絲數超越99.52%的二級市場專案。
綜上，幣安在各社交媒體上粉絲數量眾多，粉絲數排名在整個區塊鏈領域內名列前茅，受關注程度極高。
6 BNB估值
TokenGazeer在2018年4月曾釋出了BNB的估值模型以及《BNB投資價值分析報告》[5]，但目前來看當時估值模型中的諸多變數已經發生改變，因此TokenGazer研究團隊根據現有資料資訊對BNB重新進行了估值，在原有估值模型的前提假設下修正了以下引數：
1) 24HR交易額：因為市場弱勢的原因，24HR交易額大幅降低。
2) 手續費折扣率：50%調整為25%，手續費折扣率變少。
3) 淨利潤：幣安宣佈上幣費用將捐贈於慈善基金會，因此上幣費用將不再計入幣安淨利潤。
4) 當年流通BNB數量：根據幣安官網釋出BNB銷燬資訊以及每年釋放量進行修正。
圖9 BNB估值模型
通過原有模型的保守情景和樂觀情景的估值，TokenGazer得出BNB合理價格區間為 2.89 - 5.45 美金。
估值結果較2018年5月份的BNB估值明顯下降，而這也論證了《BNB投資價值分析報告》中所提及的核心結論：隨著時間的流逝，單個BNB歷史上已經創造的經濟價值將會沉沒，其未來價值將會逐步衰減。
另一方面，原有模型中針對BNB估值所涉及的BNB應用場景以及價值僅來自於手續費折扣和幣安淨利潤贖回。但隨著幣安生態的擴張，BNB的價值將體現於更多方面，例如Launchpad上通過BNB眾籌，幣安鏈中BNB作為燃料費，幣安DEX中BNB的手續費折扣等。
因此，TokenGazer認為針對BNB的估值已經發生了正規化轉移[6]，以上估值方法僅能體現BNB部分價值，我們需要另一種模型來進行評估BNB的其餘價值。
近期對於Binance Launchpad通過BNB眾籌的模式，TokenGazer研究團隊進行了分析研究，我們初步假設未來幣安鏈或者Binance Launchpad進行眾籌的模式與曾經的以太坊相同，希望通過以太坊募集資金的一些資料規律找到一種新的模型能更好的反映出BNB作為募集資金時的價值體現，於是我們針對以太坊2017年至2018年期間的首次公開募集資金量與ETH價格進行了資料整合，詳見下圖：
圖10 ETH價格與首次公開募集資金量 資料來源： https://www.icodata.io/
通過圖表，我們發現ETH的價格與公開募集資金量具有較高相關性，通過對這兩個係數的ln值進行線性迴歸，其擬合程度R2高達0.88，兩個係數之間滿足y = 0.8374x - 11.031的二元線性關係，因此可得出：ETH的價格與首次公開募集資金量相關性極高，我們可以藉此模型套用於BNB目前的公開募集模式並進行估值。
圖11 ETH價格與首次公開募集資金量的線性關係
2019年Binance Launchpad上發行的兩個專案BitTorrent以及Fetch.AI通過BNB總共募集了約885萬美金，將此數值帶入線性公式可得通過一枚BNB的估值約為10.63美金，即通過本輪公開募集的方式一枚BNB帶來的價值為 1 0.63 美金。
以上估值是通過2019年在Binance Launchpad上發行的兩個專案總共募集資金量計算所得。若未來Binance Launchpad上每月專案眾籌資金量逐漸增加，BNB的估值也將相應地上升。除此之外，若將來幣安鏈上線後沒有稽核機制，任何專案方都可在其公鏈上進行公開募集且在幣安DEX上線新Token交易對，那麼每月通過BNB來進行募集的資金量可能會劇增，對BNB的需求量以及後續估值也將發生改變。上述情形是基於對目前幣安公開資訊的未來推測，實際情況需視幣安專案後續開展。
綜上，針對BNB在幣安生態中的多種功能設定以及創造的價值體現，TokenGazer將兩種估值模型中BNB所產生的價值相加，最終得到一枚BNB的估值大約為 1 3.52 - 16.08 美金。
7 價值評估
目前Binance Launchpad上已經成功完成了2個新專案的公開募集，吸引了市場較高的關注熱度。幣安表示今後每月都將在Binance Launchpad上進行1-2個專案的公開募集，因此對於持有BNB來進行申購的需求量將會增加，而這種模式的熱度當前仍然處在高點，市場反應較好，BNB的價值能在其中得到體現，帶動BNB價格的上升。
然而，區別於以太坊當時不受限制的眾籌資金量，Binance Launchpad上每月的眾籌資金量有限，短期內不大可能會出現BNB需求量劇增的情況，利用BNB在Binance Launchpad上進行眾籌的價值都已在估值中體現。
綜上，基於目前幣安的運營模式，TokenGazer通過估值得到BNB在現階段的單價約為 13.52-16.08 美金，投資者仍需理性關注後續上線Binance Launchpad的專案質量以及市場反饋。
參考資料
[1] https://wallstreetcn.com/livenews/1461652
[2] https://www.binance.com/cn/blog
[3] https://binance-chain.github.io/trading-spec.html#trading-fees
[4] Binance Coin Analysis and Valuation
[5] http://www.tokengazer.com/#/reportDetail?id=23
[6] 正規化轉移指一個領域裡出現新的學術成果，打破了原有的假設或者法則，從而迫使人們對本學科的很多 基本理論做出根本性的修正。
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