東方雨虹營收淨利高速增長，為何資金鍊卻捉襟見肘？
【編者按】對於防水企業來說，由於集中度較低，因此企業對上下游的議價能力並不高。近年來，原材料價格上漲，致使企業的收入增速、毛利率、現金流等均承受了相當大的壓力。而作為防水產業大佬的東方雨虹在此時也承受了不小的壓力。雖然有業內人士預測，下半年在經濟穩增長的基調下，東方雨虹的資金面有望邊際改善，但東方雨虹似乎完全沒有意識到自身現金流情況已經岌岌可危。
本文發於北京晚報，作者甘偉萍；經億歐編輯，供行業人士參考。
實施擴張戰略的企業通常會取得超過社會平均利潤率的利潤水平，同時也要比同類型企業擁有更高的市場佔有率。但不得不說，若無強大的資金流和順應市場的商業模式支撐，盲目的瘋狂擴張，會對企業造成更大的傷害。
現金流堪憂股價跌近一半
於2008年上市的集防水材料研發、製造、銷售及施工服務為一體的東方雨虹，一度取得了不錯的業績。公司的營業收入由2008年的7.12億元上升到2017年的103億元，增長將近14倍；扣除非經常損益後利潤更是增長了近28倍。
即便如此，早在去年東方雨虹的年報中就曾顯示，公司的非籌資性現金淨流量與流動負債和負債總額的比率分別為-24.2%和-18.4%。簡單來說，便是公司的發展極度依賴籌資活動，單純的經營活動產生的現金流淨額已經不足以覆蓋公司帶息債務產生的利息。
資料顯示，今年一季度公司經營活動產生的現金流淨額在進一步惡化，較上期減少了499.35%；此外一季報還顯示，公司的流動性負債已達44.2億元。截至2018年6月底，公司流動性負債較高為68.59億元。整體的資產負債率上升，槓桿較高，財務風險較大。對此，有業內人士表示，如果東方雨虹不能儘快改變經營現金流淨額失血的情況，一旦出現融資不順的情況，公司或將面對資金鍊斷裂的財務風險。而據東方雨虹釋出的今年上半年業績，下半年毛利率壓力仍存。
在股市上，東方雨虹近期表現欠佳。其近期的平均成本為13.48元，股價在成本下方執行。有股評分析師認為，“東方雨虹目前處於空頭行情中，並且有加速下跌的趨勢。已發現中線賣出訊號。該股資金方面呈流出狀態，投資者應謹慎投資。”資料顯示，東方雨虹股價一年的跌幅高達42.05%，幾近腰斬。同時，這一跌幅也遠遠高於深證成指一年期29.69%的平均跌幅。
多重不利因素致資金鍊承壓
營收利潤雖然一度高速增長，但為何在此背景下，資金鍊卻顯得捉襟見肘？
對於防水企業來說，由於集中度較低，因此企業對上下游的議價能力並不高。近年來，原材料價格上漲，致使企業的收入增速、毛利率、現金流等均承受了相當大的壓力。
進入2018年，原材料價格持續走高，導致企業生產成本居高不下。6月之後，由於石油、瀝青等上游原材料價格飆升，東方雨虹等多家防水企業開始紛紛將全線產品的價格進行上調。
從上游來說，東方雨虹旗下產品所需原材料佔公司營業成本的比重相當高，因而生產成本波動較大，且公司自身也較難通過拓展上游產業來控制成本的大幅波動，因此從分季度來看，公司毛利率經常呈現明顯的波動。一旦原材料價格持續增長，就會持續擠壓公司的毛利空間，給公司帶來壓力。
除原材料因素影響，下游客戶對公司資金的佔用也是導致其出現資金鍊問題的重要原因之一。東方雨虹董事長祕書譚文彬曾在2017年年度業績說明會上表示，在企業的收入中，地產客戶、基建客戶、零售類的佔比大致為5:3.5:1.5。客戶會隨著工程進度付款，或者待工程完成後一次性付款，這種合作形式必然會產生賬期。
而近年來，由於地產市場的集中度持續提升，使得下游地產公司的話語權進一步加強，下游房企佔用上游公司資金的情況持續加重。據瞭解，目前地產公司已經開始出現了應付款週期拉長的現象。
總的來說，東方雨虹所執行的商業模式，一開始便決定了其收入會大量依靠應收賬款掛賬實現，而考慮到未來房企資金或將吃緊的影響，短期內想要改善資金被大量佔用的情況，是有一定難度的。
鉅額投資被指激進“矇眼狂奔”
雖然有業內人士預測，下半年在經濟穩增長的基調下，東方雨虹的資金面有望邊際改善，但東方雨虹似乎完全沒有意識到自身現金流情況已經岌岌可危。仍舊從2017年底開始釋出大量鉅額投資計劃。據不完全統計，這些鉅額投資合計金額高達154億人民幣。實際上，目前東方雨虹賬面上的現金和“造血能力”根本不足以支撐如此激進的擴張。
“東方雨虹大量資金正在被下游客戶佔用，利潤並不能快速轉化為實際的現金流。”一位不願具名的業內人士表示，去年東方雨虹激進的擴張令公司利潤和現金流的背離變得更加嚴重。
據瞭解，2017年東方雨虹雖然實現扣非淨利潤11億左右，但經營性現金流淨額不過2000萬左右，可以自由支配的自由現金流則為負13億。
在巨集觀經濟的大背景下，市場所追求的是確定的收入和實實在在的現金流。東方雨虹這種資金鍊繃緊的擴張模式，使得公司只能在順週期的情況下得到較好發展，而一旦融資不暢，或下游需求出現波動時，公司的資本開支和擴張需求就將不再被滿足，企業也將即刻暴露在財務風險之中。
近期，考慮原材料上漲及地產造成壓力，國泰君安下調了2018年-2020年東方雨虹每股盈餘預測值。中金公司也下調了東方雨虹的股價估值，實際下調幅度34%。並將2018、2019年每股盈餘預測值分別下調8.5%、18.7%。
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