小贏科技上市2天股價腰斬背後：200億借貸餘額未還
原標題： 小贏科技 上市2天股價腰斬背後：200多億借貸餘額未還，股東組公司託底“增信”
來源：獨角金融
9月20日，是中國金融科技公司小贏科技在美國紐交所掛牌上市的第二天，股價一掃前日的人氣爆棚，在低開高走十分鐘後就順勢下滑，到收盤前最後20分鐘，忽然單邊下挫，以7.27%的跌幅報收於11.1美元/股。
獨角金融發現，儘管上市才兩日，對照最高價20.3美元/股，收盤價接近對摺。
從《招股書》來看，小贏卡貸是小贏科技最主要的收入來源，而小贏網金則是小贏科技最主要的資金來源。獨角金融發現，這兩個支柱性產品與一家第三方平臺關係極為緊密，而這家第三方與小贏科技的大股東有著千絲萬縷的聯絡。
小贏科技剛一上市股價就遭遇腰斬，是否與華爾街看穿了小贏科技的模式有關？
此前，在小贏科技上市前，三次修改招股說明書，募集金額從2.5億美元調整到1.2億美元，但從股價表現來看，華爾街依然不買賬。
222.7億元借貸餘額未還
從財務資料來看，小贏科技是一家不折不扣的網際網路金融公司。
這家成立於2014年3月的理財公司，在2017年1月正式升級為小贏科技集團。公司不斷宣傳自己轉型成為科技公司，但是從營收來看，科技的貢獻可以忽略不計。分析其主營業務，依然是小贏網金、小贏卡貸、小贏理財，小贏普惠四個紮紮實實的互金平臺。《招股書》顯示，今年上半年，小贏科技未償還貸款餘額總額為222.7億元人民幣。
（截圖來自小贏科技《招股書》）
根據《招股書》，小贏科技收入主要來源於為投資人和借款人配對服務（即貸款撮合服務）所收取的費用。2018年上半年，小贏科技總淨收入18.5億元，其中，貸款撮合服務提供的收入佔到總淨收入的91.3%，這一數字在2016年、2017年分別為78.8%和85.8%，呈逐年上升態勢。
（截圖來自小贏科技《招股書》）
貸款撮合主要是通過什麼進行的呢？主要是小贏卡貸（借貸服務平臺）。2018年上半年，小贏科技撮合貸款總額約198.79億元，其中小贏卡貸138.34億元，小贏優貸43.31億元，二者加起來佔比91.38%，其中小贏卡貸一款產品的佔比已經達到69.59%，一枝獨秀。
據奧緯諮詢（Oliver Wyman）報告顯示，2018年上半年，小贏卡貸的在貸餘額131.6億元，排在信用卡代償產品領域第1位。
（截圖來自小贏科技《招股書》）
截至8月31日，小贏網金官網顯示的累計借貸金額為706.86億元，借貸餘額為155.63億元，在網貸之家8月評級中名列第10。
股東組公司託底做第三方保障
招股書顯示，小贏科技的資金來源主要有三方面：個人投資者、公司投資者和機構投資者。由於P2P平臺的融資能力較強，小贏科技所促成的貸款餘額大部分是由個人投資者在P2P平臺上提供。2016年、2017年以及2018年上半年，個人投資者提供的貸款餘額佔比分別達到79.9%、82.3%以及84.2%。
（截圖來自小贏科技《招股書》）
如果說小贏科技的資產端主要來自於小贏卡貸，那麼資金端主要來自於P2P平臺小贏網金。截至8月底，小贏網金的借貸餘額為155.63億元。還款來源除了借款人還款和眾安保險賠付外，還有通過第三方公司江西瑞京金融資產管理有限公司（下稱江西瑞京）對逾期債權本息進行全額收購。
值得注意的是江西瑞京公司，這幾乎是一家為小贏網金量身定做的第三方公司。
“通過江西瑞京來收購小贏網金的逾期債權來保障還款，實質上是一種變相的增信，本質依然是擔保。”一位不願具名的業內人士向獨角金融（微信公號：uni-fin）爆料稱。
2016年8月釋出的《網路借貸資訊中介機構業務活動管理暫行辦法》中第十條，明確規定網路借貸資訊中介機構不得從事或者接受委託從事十三類活動，其中第三類禁止的行為是“直接或變相向出借人提供擔保或者承諾保本保息”。另外，《辦法》第三條也明確規定，網路借貸資訊中介機構不得提供增信服務。
“江西瑞京和小贏科技的關係很密切，都是實際控制人唐越參與的公司。”前述爆料人稱。
獨角金融（微信公號）也在股權結構中找到了蛛絲馬跡：江西瑞京的股東分別為中國銀泰投資有限公司（持股35%）（下稱銀泰集團）、贛州發展投資控股集團有限責任公司（持股30%）、大連百年商城有限公司（持股20%）、環球恆泰投資有限公司（持股15%）（下稱環球恆泰）。其中，環球恆泰的最終受益人之一是小贏科技創始人、董事長兼CEO唐越，控股股東唐挺是唐越的弟弟。
不過，江西瑞京的股東除了環球恆泰之外，佔股35%的銀泰集團還是小贏科技的投資方之一。環球恆泰和銀泰集團二者佔江西瑞京的股份加起來已經有50%，在公司中已經有足夠的話語權。
另外，小贏科技的創始人唐越在中國資本圈內可謂是老熟人。公開資料顯示，唐越與馬雲身邊的投資圈關係熟稔，這其中包括銀泰集團的董事長沈國軍。沈國軍近年來對銀泰系進行資產挪騰，一方面將零售業務換給 阿里巴巴 ，另外一方面自己則展開各種投資。沈國軍的銀泰集團一邊在小贏科技中持有股份，一邊再去託底進行第三方保障，其與唐越的關係可窺一斑。
上海九澤律師事務所高階合夥人朱敬律師向獨角金融（微信公號：uni-fin）表示，如果提供擔保的第三方公司的控股股東或實際控制人同時為P2P公司的實際控制人，這種做法違反網路借貸資訊中介的禁止為出借人提供擔保的禁止性規定。
獨角金融聯絡小贏科技就相關問題進行核實，對方表示，公司目前正處於靜默期階段，無法迴應相關問題。
高度依賴眾安保險
在小贏網金的各種宣傳中，總是與眾安保險形影不離。
《招股書》顯示，眾安提供的信用保險覆蓋了94%的貸款。這家中國新銳的網際網路保險公司為小贏網金持續背書，與眾安保險的合作成為影響小贏科技運營結果的重要因素。
有眾安保險提供還款保障的專案，年化利率相對而言較低，一般不會超過8%，不過卻很受歡迎。一位小贏網金的投資人向獨角金融表示，“現在P2P爆雷太厲害，我只留了10%的資金在裡面，投小贏只投有眾安保險的專案。如果沒有眾安保險專案，那就不投了。”關於年化利率相對較低的問題，該投資人認為，“起碼有保障啊，利率低點無所謂，保險就行。”
保險進場，勢必會分走平臺的一部分利益，最直接的體現就是面向投資人的利率變低。不過，由於有保險的保證，增加了投資的安全性，在P2P行業波動不斷的情況下，對於投資人來講仍然有較高的吸引力。
隨著業務規模的快速增長，小贏科技的逾期率也在增長。招股書資料顯示，從2016底到2018年上半年，31~90天逾期率已經從0.36%上升到2.45%；90~180天逾期率已經從0.38%上升到超過3%。從數字上來看，逾期率仍然較低，但在P2P不斷暴雷的背景下，這種逾期率不斷增長的態勢也顯露出一定不確定性。
（截圖來自小贏科技《招股書》）
《招股書》表明，如果眾安保險支付給被保險人的保險賠償金總額超過預期最高賠付金額一定限度，眾安保險會增加向新借款人收取的保費。逾期率上升後，為了留住眾安保險，小贏科技就要向後者支付更多的保險費。招股書顯示，小贏科技對眾安保險的補償（摺合成年化利率）已經從2017年底原始本金的3.8%變為2018年上半年末的6.95%。如果逾期率繼續提升，小贏科技的利潤將被攤的更薄。
（截圖來自小贏科技《招股書》）
目前，P2P行業正處於波動和加速整改的階段，小贏科技三次修改招股書逆風飛行赴美上市，除了能夠給股東帶來快速套現，提升投資人信心外，更實在的好處在於可以從IPO獲得資金補充到公司，這對於小贏科技來說，可能更為迫切和重要。