專訪德聯資本合夥人姜陽之：研究創造價值，尊重投資常識
人物檔案：姜陽之，德聯資本合夥人。北京大學光華管理學院MBA，擁有超過10年風險投資經驗，專注於高階製造、醫療領域，擁有豐富的投資、投行及財務經驗。
德聯資本合夥人 姜陽之
投資案例：啟明醫療、盟科醫藥、暢溪、沃特瑪、作業盒子、華捷艾米
機構簡介：德聯資本成立於2011年，專注於Pre-A到B輪階段的投資，重點關注高階製造、前沿科技、醫療健康等領域中技術驅動型專案，已投資機器人、智慧硬體、新能源、人工智慧、大資料、企業服務、醫療健康等多個細分領域的數十家創業公司。
隨著2008年金融危機的陰霾逐漸消散，2011年，中國私募股權市場逐漸回暖，新募資金額和規模屢創歷史新高，大批投資機構如雨後春筍般湧現，德聯資本就是其中之一。
經過7年發展，德聯資本的專業投資團隊從幾個人發展到現在的20餘人，目前管理的基金規模為25億，包括五隻人民幣基金和一隻美元基金，已經投資了智慧硬體、新能源、人工智慧、醫療健康等領域的近40個專案。
目前，德聯資本的投資業務佈局主要聚焦三大領域：高階製造、前沿科技、醫療健康。專注技術驅動型專案是其一大特色，除關注醫療健康產業外，德聯資本既關注機器人、智慧硬體等硬科技，又關注大資料、企業服務、網路安全等前沿軟科技，做到“軟硬兼施”。
從2014年開始佈局醫療健康領域的投資，深耕4年，德聯資本先後投資了10多個專案，憑藉其強大的專業能力和明確的投資邏輯，成為業內新銳投資機構。近日投資家網採訪了德聯資本主管醫療健康領域投資的合夥人姜陽之，聽他聊聊德聯資本在醫健領域的特色投資之道。
肯下苦工夫，用基礎研究創造價值
“投資是個非常專業的活兒，需要不斷地分析環境、探究產業、提升認知，在市場質問和自我反思中逐步摸索到適合我們前行的方向。”回顧自己這十幾年來的風險投資經驗，姜陽之如是說。
受2012年底到2014年1月持續1年多的第8次A股IPO關閘大環境影響，德聯資本需要重新梳理投資邏輯，將目光鎖定在一些行業發展前景廣闊、市場需求旺盛、專業門檻高的領域。
姜陽之首先關注到醫健領域的投資機會，經過系統的分析研究，他看到了醫療健康產業的三大投資機遇。第一，隨著老齡化趨勢加劇、居民生活水平提高、消費結構升級，醫療健康已經成為人們的剛需，在全球範圍內，它已日漸發展成為市場規模龐大、增速最快的產業，各細分領域對於GDP的貢獻程度不斷增強；第二，醫療健康領域在中國有很大的結構性機遇。如在醫藥這個細分領域，一些全球已上市且臨床治療效果顯著的新藥，現在中國人還沒有用上，而另一方面還有數千億安全無效的仿製藥、生化藥和中藥注射液等品種充斥著這個市場，有很大的調整空間；第三，中國的醫療改革進入攻堅階段，近年來政策利好頻出，直擊醫療產業弊端要害，行業前景大為光明。
看清了醫療健康賽道的巨大發展潛力後，公司開始組建專業團隊，走上了深耕醫健投資之路。據姜陽之介紹，德聯資本比較關注醫藥、醫療器械和新型的醫療服務三大細分賽道。
眾所周知，醫療健康產業對專業性的要求非常之高，是非常難啃的“硬骨頭”，對姜陽之和德聯資本來說，在介入這個領域前並沒有太多的經驗可以借鑑。為什麼要執著地啃這個“硬骨頭”呢？姜陽之告訴投資家網，德聯資本其實是一個有著重基礎研究基因的投資機構，團隊信奉的投資理念是：肯下苦工夫，注重基礎研究，用研究創造價值。
判斷一個專案是否具有投資價值，要綜合考慮很多因素，姜陽之認為，就是要肯下苦工夫，把基礎研究做深、做透。研究分析階段，就像是把書“讀厚”的一個過程，在做出決策前，資訊要收集的足夠多，看的足夠廣，思考的足夠深。“醫療領域細分賽道眾多，體系佈局異常複雜，這要求投資人日常要閱讀大量的文獻，進行非常詳實的基礎研究，研究的方法是——大膽假設，仔細求證。一些社會熱點領域，難免存在虛火和泡沫現象，在這種情況下，投資人一定不能隨波逐流，對社會的主流觀點要抱著一種求證的態度。”
姜陽之還說到，研究的目的是降低決策的難度，實現把書“讀薄”，經過充分的基礎研究，判斷出哪些是客觀因素，哪些是可控因素，哪些是變數因素，儘可能用少的變數來對專案未來做預測。整個德聯投資團隊為了找到更具有投資價值的合適標的，日常會花大量的時間放在基礎研究上。在姜陽之看來，德聯是一個肯下功夫研究的機構，在7年的發展過程中逐漸形成了這種投資風格。
圖為德聯資本合夥人團隊
專業、專注，尋找有科技門檻的專案
這是一家異常低調的投資機構，其創始團隊鮮少接受媒體專訪，此般沉穩秉性或許與團隊素來“長於技術、精於鑽研”的投資風格有關。據姜陽之介紹，德聯資本專注技術驅動，他認為作為第一生產力的科技必將對原來的生產關係產生“摧枯拉朽”式的變革，成為各行業的重要推動力。每當新科技誕生之時，便意味著新機會的出現。
還有一個關鍵詞是高門檻，這是姜陽之在投專案時幾乎必看的一個點。具備什麼樣的要素才算是高門檻？既有專業門檻，又有技術門檻，對此，姜陽之以述康混懸液專案為例進行了說明。德聯資本在醫藥領域重點關注在全球視野、具有比較優勢的創新藥和國內具有技術門檻的高階製劑專案。述康專案是德聯在兒科仿製藥高階製劑領域完成的一個佈局，據姜陽之介紹，混懸液是兒童藥中一種重要劑型，可以使難溶性藥品劑量更容易分割和服用。過去兒童藥研發較少的一個很重要的原因就是特殊劑型研發難度大，混懸液要求長期放置，沉降比不能小於90%，原研藥輔料保密，需要反向研發。兒童藥還需考慮口感和甜度等附加問題，研發難度高於片劑膠囊等常見劑型。因此，混懸液在製劑的技術方面有很高的門檻，這也是德聯選擇這個標的的原因。
在德聯資本投資的這十多個醫療專案中，啟明醫療和暢溪是另外兩個具有代表性的案例，也是其投資邏輯的重要體現。
啟明醫療是2009年成立的一家專業提供結構性心臟病高值醫療器械產品的公司，是全國第一個獲CFDA批准上市的TAVI的心臟瓣膜微創治療領導者。與啟明醫療結緣是在一場全國創新設計大賽上，最終拿到冠軍的啟明團隊與當時擔任評委的姜陽之有了更多交流。
據姜陽之回憶，當時投資啟明醫療主要有這樣幾個考慮，一是賽道發展潛力，微創手術在美國和歐洲已經相對成熟，每年有數萬臺的手術量，但中國尚待發展；二是高技術門檻，在結構設計、材料選擇、工藝生產上具有很高的門檻；三是高專業門檻，像啟明這般在TAVI領域的高值耗材，國際競爭對手如愛德華、美敦力都尚未進入中國，需要和國內心血管領域最Top的專家進行溝通，專業門檻可見一般。後來的事實證明投資這個專案的確是一個正確的抉擇，啟明創投、紅杉資本、高盛、德弘資本等知名機構都出現在公司後續的股東名單中。
暢溪醫療是一家做吸入給藥的公司。在接觸到這個專案後，姜陽之團隊很快發現，這是一個高階製劑+藥械結合的專案，涉及到乾粉的製備、製劑載體的選擇、給藥裝置的設計等諸多難點，是多門交叉學科技術的結合。此外，選擇投資暢溪，姜陽之的另外一點考慮是市場前景。吸入給藥在國外已經是500億美元的廣闊市場，而在國內目前不足百億人民幣，且被外資佔領較大份額，對國內企業來說，增量增長和存量替代未來都存在廣闊的發展空間。暢溪醫療於2018年年初完成了5500萬元的A輪融資。
做投資要尊重投資常識
姜陽之表示，大道至簡，做投資不應追逐熱點，或者試圖通過投機心理、運用市場博弈獲取回報，而應從基礎研究出發，梳理出每個標的清晰的投資邏輯，尊重投資常識。
在問及如何對標的企業進行估值時，“很簡單”姜陽之答到，“投資人最重要的能力就是要看清專案的回報，回報來源於企業所能賺的錢和自身增長。我們需要專案經理清晰刻畫出專案3-5年後的狀態，以及當時對應的理性的市場估值，結合專案自身風險給出一個期待回報，然後倒推過來確定目前的估值。如果一個標的看不清楚未來，那我們就寧願不投資。”
業內普遍認為投資是看人的行業，對此，姜陽之也十分贊同，“事為先，人為重，對於一些早期專案的創業者，我認為是對投資人識人能力的一個考驗。在專注科技之餘，重點要找那些具有企業家精神的科學家。”
在醫療健康領域，很多創業者都是科學家出身，他們往往對產品研發很有把握，但後續的註冊申報、工藝生產、上市銷售等，就需要解決組建團隊、渠道建設、資源整合等一系列的問題，因此，一個具有企業家素質的科學家不可或缺。在看人方面，德聯資本不止注重其認知能力和專業素養，同時還主張對企業家進行一個更為長遠的認識，看他的格局觀、社會責任、價值觀等。
“做投資，要和企業家做朋友，以共創價值的合作伙伴心態，相互信任，分享認知，共御風險，從而不斷提升企業競爭力”，姜陽之坦言，“德聯資本不靠資本做梯子，不做‘摘桃子的人’，而是要和創業者一起做‘培育桃樹’的農夫，一起把事業做大，進而從企業成長中獲得收益。”
眾所周知，當下中國的醫療健康產業雖然發展迅速，但因為起步晚等種種原因，在發展過程中還存在不少問題，諸如前不久引起熱議的疫苗事件。對於企業或投資機構來講，把持天平的兩端，一端是利益回報，另一方面又是安全隱患，箇中利益如何權衡，是個問題。
作為對醫療健康行業瞭解頗深的投資人，如何做到維持天平兩端的平衡？姜陽之也向投資家網表達了他的看法，“誠然，中國的醫療健康產業是一個飛速發展中的市場，不可避免會出現一些問題，這是一個去偽存真的過程。對於已經上市但有道德風險的企業，對於資本來說，是實現了一些投資回報。但我認為，一個好的投資公司仍然是兼具社會價值和商業價值的，因此，在投專案時，不能單純僅從商業價值這個角度去作評價。”
此外，對於當下大火的區塊鏈技術未來與醫療的結合，姜陽之也表達了自己的判斷。他認為這是一個非常好的概念，但目前在技術應用落地層面尚不明朗。作為一項新生的技術，區塊鏈發展尚不成熟，一些變數因素尚不可控，未來的發展狀態難以預測，因此還需觀望等待一個非常合適的時點去做佈局。姜陽之認為，“作為投資人，要始終保持內心的平靜，深植於行業，不斷提升認知，保持持續發現和創造價值的投資初心。”
據姜陽之介紹，近期德聯資本將重點關注的細分賽道有：創新藥和有高技術門檻的仿製藥；微創器械、醫療機器人等科技門檻較高的醫療器械；精準醫療、生物技術等方面。